药康生物【深度研究报告】【精选研报】

报告标题：模式动物行业引领者
报告时间：2022-09-25
报告页数：31
报告出处：德邦证券， 陈铁林
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202209251578656752_1.pdf?1664114747000.pdf

报告简介：
药康生物(688046)

　　国内小鼠模型行业保持30%以上增长，中国市场方兴未艾。根据Frost&Sullivan数据，2016-2021年中国生命科学投入由496亿元增至1101亿元，复合增长率达17.3%。此外，受益于第三代CRISPR/Cas9基因编辑新技术兴起、生物药研发持续火热、以及新型动物模型临床前试验价值不断提升，全球动物模型市场快速增长，在小鼠动物模型市场方面，2020年国内市场规模达30亿元，2016-2020年复合增长率达30.3%，保持快速增长态势。

　　公司已构建全球最大小鼠模型资源中心，“技术+品类+前瞻性布局”构建深厚护城河。公司目前拥有小鼠品系数量超过20000种，年模型创制通量6000+，如：1）斑点鼠：2018年启动至今已形成19000个品系，涵盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA蛋白修饰等研究方向；2）免疫缺陷小鼠：2020年收入最高的模型，目前拥有裸鼠、NODscid、NCG、NCG衍生品系等品系，以NCG为代表的第三代免疫缺陷鼠已与CharlesRiver展开广泛合作，放量在即，并再次验证公司技术领先性；3）药筛鼠：2021年9月启动，计划构建人源化小鼠品系库，覆盖目前报道的大部分可成药靶点，目前已启动400多个项目；4）真实世界动物模型：该领域具有前瞻性，目前重点布局野生鼠、无菌鼠及悉生鼠，可供应无菌级C57BL/6、BALB/c、ICR等6种小鼠品系，以及胖墩鼠和聪明鼠两个野生鼠品系。

　　药效服务业务快速发展，海外市场具有想象空间。国内头部模式动物企业正大力发展小鼠功能药效评价业务，公司和南模生物等企业过去几年功能药效业务快速增长，2020-21年公司功能药效业务增速超过65%，我们看好公司功能药效业务成长空间，公司是模型动物直接供应商，向小鼠功能药效业务延伸具有天然优势。海外市场方面，2022H1公司境外收入同比增长98.4%，增长势头迅猛，海外模式动物市场相较于国内成熟度更高，市场规模更大，公司产品已获CharlesRiver、Champion、Crownbio、Pfizer、BMS、GSK、Novartis等国际知名企业认可，海外客户数量快速扩容中，我们认为海外市场未来将成为公司重要业绩增长点。

　　产品布局充足，为公司未来高增长打下基础。公司生产基地及产能布局方面：公司在全国范围内华东、华南、华北、西南均设有生产基地，目前产能达20万笼，由于小鼠模型销售具有地缘性特征，因而在各地设立生产基地有利于小鼠模型在所属地区的销售。

　　盈利预测与投资建议。公司是国内模式动物行业的引领者，我们预计2022-2024年营收分别为5.48/7.95/11.17亿元，归母净利润分别为1.75/2.50/3.43亿元，对应当前PE估值分别为62/44/32倍，考虑到行业高增速和公司产品技术等方面的竞争优势，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：国内小鼠销售和业务拓展不及预期风险；下游行业景气度下降风险；商品化小鼠价格波动风险；海外市场拓展不及预期风险。

报告标题：模式动物赛道具备多条成长路径，龙头药康大有可为
报告时间：2022-06-06

报告页数：30
报告出处：东吴证券， 朱国广,周新明
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202206061570320792_1.pdf?1654509229000.pdf

报告简介：
药康生物(688046)

投资要点

高速发展的模式动物领跑者：药康生物为全球客户提供有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，成立以来发展迅速，核心管理层具备深厚产业背景。2021年营收3.94亿元，2018-2021年CAGR达95.17%；归母净利润1.25亿元，2019-2021年CAGR达89.63%。我们认为公司的成长逻辑主要在于①模式动物行业景气度持续提升，支持公司动物模型业务高速增长；②功能药效CRO服务高速成长，2018-2021年营收CAGR高达171%；③海外业务发展前景乐观。2022-2024年公司营收复合增速有望超过40%。

模式动物赛道迅速扩容，三条路径打开发展空间：模式动物是生命科学研究与新药研发的刚需产品，从供给端来讲，Crispr/Cas9等基因编辑技术取得突破，模式动物品类日趋丰富，供给创造需求；从需求端来讲，生命科学研发投入持续增长，且在新药研发中模式动物能将临床试验风险有效前置，靶向与免疫治疗迅速发展势必带来更多需求。2019年全球动物模型市场规模146亿美元，中国为4亿美元，2019-2024年CAGR分别为9.2%/28.1%。虽然中国市场较小，但模式动物需求旺盛，市场处于快速扩容阶段；同时临床前CRO服务为模式动物企业的重要拓展方向；此外，国内模式动物企业品系数量已经领先全球，国产替代与产品出海具备更乐观的前景。因而从模式动物本身需求、CRO服务、海外市场三条路径来看，我们认为行业具备广阔的发展空间，远未达到天花板。

国内模式动物龙头，海外拓展未来可期：药康生物与南京生物研究院一脉相承，团队在国内较早进入模式动物领域，专业技术与模型开发效率领先行业。公司现有小鼠品系22000余种，SPF小鼠笼位22万+，无菌小鼠笼位2000+，产能规模为国内最大。商品化小鼠模型销售为公司优势业务，2021年营收2.53亿元，2018-2021年CAGR达97.4%。其中“斑点鼠”计划将定制化模型转为提前储备的标准化模型，目前已完成近20000种品系，具备广阔空间；人源化模型与功能药效业务均快速发展。此外，公司与UCDavis及CharlesRiver展开合作积极开拓海外市场，进一步打开发展空间。

盈利预测与投资评级：药康生物为国内模式动物龙头，我们预计2022-2024年营收分别为5.64/7.99/11.30亿元；归母净利润分别为1.78/2.52/3.59亿元；当前股价对应估值分别为56×、39×和28×。考虑到行业的快速增长与公司的竞争优势，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：海外市场拓展不及预期；技术授权与更新迭代风险；下游景气度下降风险等。

报告标题：药康生物深度报告：用创新打开市场空间的模式动物龙头
报告时间：2022/5/17
报告出处：浙商证券
孙建
报告页数：29

报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202205171566068601_1.pdf?1652776077000.pdf

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报告标题：立足动物模型，打造产品+服务，探索行业新边界
报告时间：2022/5/16
报告出处：华安证券
谭国超
报告页数：23

报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202205161565849198_1.pdf?1652687122000.pdf

报告简介：药康生物(688046)

主要观点：

深耕行业，发展迅猛

公司为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，是全球品系最多的小鼠模型供应商之一。 公司营收保持快速增长，盈利能力持续增强： 2021 年营收 3.94 亿元， +50.35%； 2021 年归母净利润 1.25 亿元，+63.45%； 2022Q1，公司实现营收 1.16 亿元， +51.16%；归母净利润0.3 亿元， +66.95%。 2019-2021 年毛利率为 67%、 72%、 74%，维持在高位水平。

小鼠模型品系行业领先， 核心业务高速发展，增长动力充足

公司拥有在业内规模领先、技术先进、品系齐备的基因敲除小鼠品系资源库， 2021 年，小鼠模型品系库增长到 22000 种，在全球同行业公司中处于领先地位。 多样化的小鼠品系使得公司能够最大化满足客户个性化的产品需求，大大缩短交付周期，提高公司的核心竞争力。 商品化小鼠模型销售是目前公司最大业务板块， 2021 年实现收入 2.5 亿元，同比增长 66%； 功能药效业务也随着公司小鼠品系库的丰富、服务体系完善以及客户需求的增长，成为增速最快的业务板块， 2021 年实现收入 5348 万元，同比增长 67%。未来商品化小鼠模型销售和功能药效将依然保持高增速，驱动业绩增长。

加速布局海外，把握全球市场机会

凭借小鼠品系数量、质量控制体系、成本和价格等方面的独特优势，公司海外业务发展迅速， 2018 年公司海外收入占比在 1%左右， 2022年这一比重已提升到 7.05%。 近年来公司持续加大海外市场开拓力度， 2020 年公司已在美国建立了子公司，并初步组建了海外销售团队，预计销售团队会继续扩充规模；并计划 在海外主要地区筹建研发生产基地，将进军海外作为自身重要战略方向进行布局， 基于海外庞大的市场规模，公司业绩进一步增长值得期待。

研发驱动， 模型创制持续推进， 探索行业新边界

公司注重模型创制， 长短线结合开展创新性模型研发，在满足现有市场需求的同时加强原始创新，布局真实世界小鼠模型的开发，为新药开发提供新的临床前试验研发工具。 通过持续不断地研发投入推进野生鼠和无菌鼠等项目， 创造全新需求， 预计未来还将继续保持高强度的研发投入。 斑点鼠、 无菌鼠、野生鼠作为公司目前主要在研项目，是公司重要的战略举措。随着生命科学研究的不断深入，现有的常规小鼠模型难以完全满足科研需求，无菌鼠、野生鼠可有效填补国内市场空白， 尤其是无菌鼠、野生鼠等真实世界小鼠模型为客户提供高技术水平的产品及服务，同时提升行业市场空间天花板。 未来随着重点高附加值品系的产能提升以及更多新产品的落地放量，能够优化现有收入结构， 提升竞争力， 增强可持续发展能力。

投资建议

我们预计公司 2022~2024 年营收分别为 5.77/8.32/11.71 亿元；同比增速为 46.6%/44.1%/40.7%；归母净利润分别为 1.75/2.50/3.48 亿元；净利润同比增速 40.3%/42.4%/39.5%；对应 2022~2024 年 EPS 为 0.49/0.69/0.97元/股；对应 PE 为 49X/34X/25X。考虑到公司在模式动物领域的龙头地位，拥有丰富的品系资源， 持续进行研发投入，随着模型创制不断推进， 开创性新产品逐步落地放量， 预计未来公司的产品和服务业务均会呈现快速增长的同时提升行业市场空间天花板， 具备较强的发展潜力。我们首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险，以及市场放量不及预期风险；市场竞争加剧风险。"

报告标题：新股系列专题报告（二）：集萃药康新股梳理
报告时间：2022/3/23
报告出处：华安证券
谭国超
报告页数：16

报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203231554479444_1.pdf?1648722483000.pdf

报告简介：药康生物(688046)

集萃药康是中国模式动物行业的龙头之一，是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术企业。公司的业务模式是通过基因编辑和基因修饰，为客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，包含商品化小鼠模型销售、模型定制、定制繁育和功能药效分析四个业务板块。

根据弗若斯特沙利文的数据，截至2019年，集萃药康分别在中国成品小鼠销售市场、中国小鼠模型定制化服务市场、中国NonCMC临床前药物研发技术服务市场、中国小鼠繁育服务市场占据6%、6.8%、21.8%、7.5%的市场份额，保持在各细分市场前列。集萃药康2017年成立以来展现出迅猛的发展势头和强大的竞争实力，发展潜力值得期待。

公司控股股东为南京老岩，南京老岩持有公司56.06%的股份；实际控制人为高翔，高翔通过控股股东南京老岩以及南京溪岩、南京谷岩、南京星岩间接合计持有公司38.06%的股份，合计控制公司57.24%的股份表决权。此外知名创投基因也出现在公司股东名单之中，杭州鼎晖持股6.27%、高瓴旗下的珠海荀恒持股3.49%、红杉安辰持股1.28%。

集萃药康拥有在模式生物行业深耕多年、研发经验丰富的研发团队，公司的核心技术人员为公司提高研发能力和核心竞争力奠定了坚实的基础。公司核心技术团队深耕实验动物领域20年，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一，曾主导国内首例CKO小鼠模型以及全球首例Cas9介导犬项目，积累了丰富经验。

中国啮齿类实验动物产品和服务市场规模持续扩大。根据弗若斯特沙利文预测，中国动物模型市场相对处于发展早期。啮齿类实验动物作为实验动物模型中最重要的一大类，随着生命科学研究和新药开发的蓬勃发展，预计到2024年，国内啮齿类实验动物产品和服务的总市场规模将增长至98亿元人民币，复合年增长率约为24.2%：预计至2030年，其市场总规模预计将达到272亿元人民币，复合年增长率约为18.5%。而在啮齿类实验动物模型中，小鼠模型占据85%比例，小鼠模型市场也保持着高速增长态势。

中国整体临床前药物研发技术服务市场规模稳步提升。在临床前服务市场中，实验小鼠临床前服务的占比也呈现快速增长的态势，根据弗若斯特沙利文预测，预计到2030年，实验小鼠临床前服务占比将提升至10%以上。

行业主要法规逐步完善，市场环境更加规范。自2017年3月以来，国家相关部门先后发布或修订了《实验动物管理条例》、《药物非临床研究质量管理规范》、《关于做好实验动物检疫监管工作的通知》、《进境动物隔离检疫场使用监督管理办法》、《海关指定监管场地管理规范》、《中华人民共和国动物防疫法》等法规，进一步促进了实验动物行业的规范发展，形成了行业壁垒、避免恶意竞争，为行业进一步发展创造了良好的外部条件。

政府政策支持力度不断加强。实验动物小鼠模型行业属于知识密集型行业，兼有实验动物学、基因组学、药理学等多学科交融特性，在生物医药行业体系内居于基础性资源地位。在此领域，国家在《国家标准化体系建设发展规划(2016-2020年)》、《“十三五”国家科技创新规划》、《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》、《“十三五”生物技术创新专项规划》密集出台了相关产业扶持政策和远景规划纲要，重点支持实验动物和模式生物等生物医学资源基础设施建设，对于行业又好又快发展起到关键推动和指导作用。

医药行业发展迅速，新药研发促进新增需求。近年来我国药物研发开始从仿制为主向自主创新为主转型，随着国家政策支持、人才数量增长和风险投资日益活跃等利好因素的出现，国内医药行业迎来创新发展的重大机遇和崭新时期。动物模型作为新药研发的基础性资源，市场需求也随着医药企业研发投入的增加而增加。

临床试验风险前置趋势明显，动物模型需求旺盛。由于药物研发临床阶段投入巨大，为了能够降低临床试验失败风险，药企有必要在临床前阶段即能更加恰当地构造和使用动物模型筛选药物，从而实现风险前置、降低成本和提高效率。临床试验风险前置的行业发展趋势为动物模型的需求增长提供了充足的动力。

人才较为稀缺，培养周期较长。模式动物行业作为知识密集型、人力密集行业，研发能力与企业竞争力联系密切，拥有充足的技术人才是公司可持续发展的重要基础。此外，产能扩张也需要更多的技术人员参与研发和生产。而目前行业内经验丰富的技术人员较为稀缺，公司未来发展可能受到技术人员不足的限制。

自成立以来，公司营业收入与净利润均保持高速增长态势。集萃药康成立之初便依靠自身雄厚的技术实力与数量庞大的小鼠模型品系库成为行业内极具竞争力的企业。2018-2021Q3，公司营业收入持续保持50%以上的增长速度，归母净利润近两年来保持100%以上的增长，发展势头强劲，预计公司的快速发展仍将保持。

集萃药康的主营业务分为五个部分，能够提供从模型定制、销售、繁育到药效评价的一站式服务，能够满足客户提出的多样化需求。

主营业务结构改善使公司营收能力持续增强。高毛利的商品化小鼠模型销售业务是公司最主要的收入来源，2018-2021H1该板块占主营业务收入比例分别为61.79%、49.88%、58.59%及61.54%，收入分别为3292.62万元、9526.84万元、15259.63万元及10945.58万元，2018-2020年年复合增长率为115.28%，保持快速增长趋势，系公司业务收入主要来源和增长动力。

产能持续扩张，供应能力增强。集萃药康近年来投入大量资金扩充小鼠产能，以缓解订单需求增加导致产能紧张状况。产能扩张能够有效增强公司供应能力和承接更多订单的能力，营收能力随产能提升得以增强。

销售利润率处于较高水平，盈利能力持续增强。由于自身的技术优势和产品质量，集萃药康的销售毛利率与净利率分别保持在70%和30%的较高水平，而且保持着较为明显的增长趋势，公司盈利能力持续提升。

海外市场需求相对旺盛，公司在竞争中具备优势。海外市场规模整体高于国内市场，公司有望通过丰富的小鼠模型品系库、持续提升的供应能力和具有性价比的价格，抢占国外市场份额。具体来看，一方面集萃药康拥有海外同行业公司所不具备的多达20000种以上的小鼠品系库；另一方面，集萃药康与海外同行业公司相比，具备明显的价格优势，在产品质量与海外竞争对手差异不大的情况下，价格能够为公司抢占市场份额提供突破口。

海外布局扩张在即。公司海外收入增长较快，2020年开始正式在美国设立子公司，计划2023年在美国建动物房。公司也将进军海外作为自身重要战略方向进行布局，国外市场营收占比继续扩大值得期待。

研发投入稳步增长，在研项目聚焦技术平台和模型创制。2018-2021H1，公司研发费用分别为1051.59万元、3030.50万元、4821.64万元及2366.32万元，占营业收入比例分别为19.73%、15.72%、18.41%及13.26%，最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入比例为17.53%，随着研发团队的逐步扩充以及“斑点鼠计划”等研发项目投入的逐步加大，公司研发费用相应增加。

根据公司招股说明书披露的信息，本次募集的资金投入将主要用于产能扩张和新技术研发，募投项目的建设能够有效增强公司的竞争力和可持续发展能力，符合公司的未来战略规划。

风险提示

技术升级迭代风险；

小鼠知识产权保护风险；

生产运营风险;

行业发展不及预期的风险；

应收账款坏账损失风险。"