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小研
欧阳风哥
报告标题：投资价值分析报告：磷酸铁锂龙头全产业链布局，携手大众打开成长空间报告时间：2021/8/2报告出处：光大证券 殷中枢,郝骞报告页数：45报告链接：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202108021507651679_1.pdf?1627934744000.pdf报告简介：国轩高科(002074) 深耕LFP电池数十年成就国内领先动力电池企业。国轩高科成立于2006年，2007年开始生产磷酸铁锂电池，主要从事动力锂电池和输配电设备的研发、生产和销售。2018-2019年，公司在国内市场是仅次于宁德时代、比亚迪的动力电池企业。2020年国轩公告，大众将作为战略投资者入股国轩高科成为第一大股东，国轩高科从此开辟崭新的篇章。 公司注重技术研发，完成全产业链布局。国轩高科在全球拥有7大研究中心，具备电池原材料、BMS系统开发、固态电池等技术研发能力，公司研发的LFP电芯达到230Wh/kg，配套北汽EX3的三元电池系统能量密度突破200Wh/kg。在产业布局方面，公司实施“核心材料自建自给，其他材料合资或外购”战略，打造“碳酸锂——正极材料——动力电池——电池回收”全产业链生态。 磷酸铁锂电池市场回暖，公司有望受益于大众以及合肥市政府支持，打开高端乘用车市场。由于能量密度提升、高安全性和低成本的特点，磷酸铁锂电池逐渐进入高端乘用车市场，磷酸铁锂电池市场回暖将助力公司进入中高端乘用车。国轩与大众、江淮以及合肥市政府具有密切的关系。2020年大众入股国轩高科和增资江淮，给予国轩技术、资金、客户支持，国轩将成为大众动力电池供应商。合肥市政府的新能源产业政策，吸引、鼓励众多整车、零部件等新能源相关企业入驻合肥，国轩高科将受益于合肥市新能源产业政策。 微型车市场火热助推公司业绩增长。A00级汽车一直是新能源车的主力车型，目前正减少对政策补贴依赖，独立自主成长。由于A00级电动车价格大幅降低，将快速取代同类型的燃油车并下沉至A00市场，迎来新的春天。国轩高科是A00级电动车最主要电池供应商，公司的磷酸铁锂电池技术出色、成本低，在格外注重成本的A00级汽车市场，具备很强的产品竞争力。公司的客户覆盖主流微型车车企。未来，公司有望凭借客户以及产品优势，继续保持微型车动力电池市场的领先地位，并且享受微型车市场不断扩大的红利。 维持“买入”评级：预计公司2021-23年的营业收入分别为95.74/135.58/207.15亿元，归母净利润分别为5.27/8.79/10.53亿元（上调0%/11%/3%），当前股价对应PE分别为125/75/63x。公司坚持“做精铁锂，做强三元，做大储能”的产品路线，并向电动两轮车、电动船舶领域延伸。大众入股后有望凭借客户以及产品优势打开市场空间，公司将受益于大众的全球电动化布局，大众入股后有望带来先进的制造技术和生产管控经验，国轩高科的盈利能力和高端整车客户有望提升，具备业绩超预期的空间，维持“买入”评级。 风险分析：新能源政策不及预期；大众与公司合作不及预期；竞争激烈风险。"
报告标题：公司首次覆盖报告：铁锂龙头迎业绩拐点，进入新的向上周期报告时间：2021/7/8报告出处：开源证券 刘强报告页数：25报告链接：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202107071502405853_1.pdf?1625726911000.pdf报告简介：国轩高科(002074) 公司内外部环境全面向好，业绩拐点确立，首次覆盖，给予“买入”评级 国轩高科是国内动力电池行业二线龙头，其铁锂电池具有相对优势，加上大众入股提升其产品质量，公司有望在新一轮行业向上周期中充分受益。根据公司 2020年年报数据显示，公司积极处理存量库存，外销/计提减值力度较大，现金流改善。行业层面磷酸铁锂电池在乘用车领域应用占比逐渐提升，乘用车用户回款周期短，我们预计 2021 年动力电池的装机量有望较 2020 年大幅提升，未来几年保持 30-40%的增长；公司层面大众入股后对公司产品品控方面严格要求并进行技术指导和监测，有望整体提升公司产品的质量和一致性。我们预计公司业绩将持续增长， 2021-2023 年归母净利润分别为 5.08/8.18/10.77 亿元， EPS 分别为0.40/0.64/0.84 元， 当前股价对应 P/E 为 108.3/67.3/51.2 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 产品性能指标不输宁德时代/比亚迪，大众派驻专家提升公司产品竞争力 公司研发的 JTM 电池技术在能量密度、循环次数等指标上达到全球领先的水平，不输宁德时代（ CTP）和比亚迪（刀片电池）的电池指标。大众中国对国轩高科实验室进行认证审核，且已向国轩高科派驻 20 人左右的专家团队，涵盖电池的仿真和验证、制造工艺、质量控制、电池测试等方面， 有望全方位的提升公司产品竞争力。 公司积极进行产业链整合，上游合资建厂控制成本，下游稳健扩产开拓客户 公司积极引进电池正极材料、隔膜等上下游配套企业，加强核心材料（锂矿、四大主材、辅材等）布局，完成自供体系搭建，不断拓展产业链的广度和深度；应对下游需求大幅扩张，公司稳步推进扩产计划；客户端公司集中优势资源，细化市场竞争策略，着力突破动力电池市场占有率；大众入股带来正向的品牌效应，有助于向其他优质客户开拓业务。 风险提示： 行业技术变革、行业竞争加剧、与大众合作不及预期"
报告标题：黯淡时光随风而逝，扬帆出海再踏征程报告时间：2021/1/11报告出处：国盛证券 王磊,秦雪报告页数：40报告链接：https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202101111449478963_1.pdf?1610351998000.pdf报告简介：国轩高科(002074) “做精铁锂、做强三元”。公司为磷酸铁锂电池行业巨头，2019年动力电池装机量3.2Gwh，国内第三，磷酸铁锂装机2.9Gwh，国内第二，铁锂市占率不断提升；2020年公司在未牺牲控制权情况下，拟引入大众为第一股东，下游三元客户有望持续开拓。公司目前产能稳定爬坡，预计产能2020年达28Gwh，2023年80Gwh，2025年100Gwh。 公司有四大看点： 1）铁锂电池行业需求有望在2021年实现高增长，公司迎来业绩拐点。我们预计2021年全球对磷酸铁锂电池需求有望达102.7Gwh，YOY105%，其中动力领域或达58GWh，电力和通信领域分别有望超10Gwh和16Gwh，两轮车领域有望超8Gwh。 A.动力电池领域。公司铁锂电池系统能量密度已实现160Wh/kg，叠加JTM技术，铁锂研发端处于领先地位。客户层面，公司全面覆盖A00级乘用车，逐步渗透A0级和A级，配套的五菱宏光MiniEV我们预计2021年销量或达30-40万辆；客车客户有望在2021年收复份额，专用车有望继续保持优势；海外客户覆盖博世和印度塔塔。 B.通信&电力储能领域。通信领域，携手华为和铁塔；储能领域的国内外合作伙伴包括华为、国家电网、南瑞继保和美国客户；两轮车领域牵手滴滴，我们看好公司逐步扩张锂电池份额，未来3年有望逐步做大非电动车业务。 2）三元技术不断突破，大众入局有望做强三元。三元电池研发端单体能量密度可达302Wh/kg，行业领先。三元电池已匹配奇瑞、东风和吉利等下游客户。大众入股后，公司拟扩产16Gwh，有望被逐步纳入大众在华电池供应体系并成为核心供应商，公司或将得益于大众做强电动车的实力与雄心。 3）全产业链布局，成本端或带来业绩弹性。2019年电池组单位成本0.6元/Wh，成本控制处于电池生产厂商较高水平，公司与新源材质合作生产隔膜、与中国冶金科工集团成立子公司自给三元前驱体，硅基负极与三元正极材料等项目2021年有望逐步达产，成本端未来仍有下行空间。 4）抢跑固态电池，能量密度升级无忧。公司目前半固态电池能量密度超300Wh/kg，2025年有望出产400Wh/kg的全固态电池，固态电池研究商业化已有预计时间表。公司采用PS估值法更加合适，2020-2022年公司营收分别为59.81、91.09、125.75亿元，根据1月9日收盘价与市值，对应PS为9.20/6.04/4.38。可比公司2021年PS8-13倍，公司合理价值57.32元/股，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，与大众合作进展不及预期，销量不及预期风险，估值偏差风险。"
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小研
报告时间：2022-10-12
报告页数：23
报告出处：天风证券， 孙潇雅
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202210121579087663_1.pdf?1665568828000.pdf
报告简介：
国轩高科(002074)
动力+储能双驱增长，铁锂电池正处于高速增长期
电车市场高速增长，储能市场处于0-1爆发期。21年全球电动车销量626万辆，我们预测25年达2301万辆，4年CAGR为38%。储能电池逐步起量，21年装机量为32GWh，我们预测25年装机量464GWh，4年CAGR95%。
受益于铁锂电池在乘用车装机占比提升+储能高增速，我们预计21-25年铁锂电池需求量复合增速在74%。
动力：受益于CTP和刀片电池技术，铁锂电池在乘用车占比从19年的15%提升至21年的26%，我们预计25年在45%（全球口径），对应21年动力铁锂需求在79GWh，25年在581GWh，复合增速65%
储能：储能对循环次数&安全要求高，铁锂/三元主流循环次数在10000+/2000次，故我们预计未来储能主流是铁锂电池。我们预计21-25年铁锂在储能装机量由29GWh提升至417GWh，21-25年CAGR为95%，全球占比达90%。
国轩高科：国内动力电池上市第一股，磷酸铁锂电池先驱者
低谷期已过，营收高速增长。公司21年实现收入104亿元，同增54%，归母净利1.02亿元，同减32%；22H1收入86亿元，同增143%，利润0.7亿元，同增34%，21年业绩下滑主要系原料涨价和股权激励较重。
铁锂电池乘风破浪，三元电池方兴未艾。公司主要业务为磷酸铁锂电池（21年装机量占比93%），21年动力电池装机量达8GWh，市占率5%，高镍三元自15年布局，现已具备302Wh/kg生产能力，预计23年中进一步放量。
核心看点：深度绑定大客户，动力储能迎来放量期，碳酸锂布局完善
深耕铁锂多年，携手大众全面开拓市场。公司LFP电池市占率达7.4%，位居第三。国内客户覆盖奇瑞、吉利、上汽通用；海外客户进展领先：我们预计大众标准电芯产能24年释放；美国获新客户Rivian+200GWh铁锂大单。
储能市场全方位布局，客户涵盖国家电网、华为、Invenergy等。公司自14年探索储能业务，产品覆盖大储、户储等领域，并通过加拿大CSA、美国UL、南德IEC等多项认证，22H1储能业务营收12.79亿元，毛利率10.2%，营收占比14.8%，与国家电网、华为、Invenergy等优质客户达成深入合作。
公司供应链布局完善，控制多处碳酸锂矿产。公司供应链布局完善，覆盖铁锂、三元、负极、隔膜；于21年开始布局碳酸锂，先于碳酸锂涨价浪潮，现有白水洞、水南段两处采矿权，22年/23年生产成本预计有望降至20/18万元。考虑碳酸锂价格仍处高位且短期未有消退趋势，碳酸锂布局有望为公司带来成本管控收益。
我们预计公司22、23年实现收入277/535亿元，同增168%/93%，实现归母净利润3.5/20.0亿元，同增244%/472%。考虑碳酸锂自供率高+储能上量，结合同行估值，我们给予公司23年35X估值，对应股价39.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产能建设不及预期，储能业务放量速度不及预期，电池业务盈利改善不及预期，原材料价格波动风险，政府补助可持续性风险，主观测算风险
欧阳风哥
报告标题：投资价值分析报告：磷酸铁锂龙头全产业链布局，携手大众打开成长空间
报告时间：2021/8/2
报告出处：光大证券
殷中枢,郝骞
报告页数：45
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202108021507651679_1.pdf?1627934744000.pdf
报告简介：国轩高科(002074)
深耕LFP电池数十年成就国内领先动力电池企业。国轩高科成立于2006年，2007年开始生产磷酸铁锂电池，主要从事动力锂电池和输配电设备的研发、生产和销售。2018-2019年，公司在国内市场是仅次于宁德时代、比亚迪的动力电池企业。2020年国轩公告，大众将作为战略投资者入股国轩高科成为第一大股东，国轩高科从此开辟崭新的篇章。
公司注重技术研发，完成全产业链布局。国轩高科在全球拥有7大研究中心，具备电池原材料、BMS系统开发、固态电池等技术研发能力，公司研发的LFP电芯达到230Wh/kg，配套北汽EX3的三元电池系统能量密度突破200Wh/kg。在产业布局方面，公司实施“核心材料自建自给，其他材料合资或外购”战略，打造“碳酸锂——正极材料——动力电池——电池回收”全产业链生态。
磷酸铁锂电池市场回暖，公司有望受益于大众以及合肥市政府支持，打开高端乘用车市场。由于能量密度提升、高安全性和低成本的特点，磷酸铁锂电池逐渐进入高端乘用车市场，磷酸铁锂电池市场回暖将助力公司进入中高端乘用车。国轩与大众、江淮以及合肥市政府具有密切的关系。2020年大众入股国轩高科和增资江淮，给予国轩技术、资金、客户支持，国轩将成为大众动力电池供应商。合肥市政府的新能源产业政策，吸引、鼓励众多整车、零部件等新能源相关企业入驻合肥，国轩高科将受益于合肥市新能源产业政策。
微型车市场火热助推公司业绩增长。A00级汽车一直是新能源车的主力车型，目前正减少对政策补贴依赖，独立自主成长。由于A00级电动车价格大幅降低，将快速取代同类型的燃油车并下沉至A00市场，迎来新的春天。国轩高科是A00级电动车最主要电池供应商，公司的磷酸铁锂电池技术出色、成本低，在格外注重成本的A00级汽车市场，具备很强的产品竞争力。公司的客户覆盖主流微型车车企。未来，公司有望凭借客户以及产品优势，继续保持微型车动力电池市场的领先地位，并且享受微型车市场不断扩大的红利。
维持“买入”评级：预计公司2021-23年的营业收入分别为95.74/135.58/207.15亿元，归母净利润分别为5.27/8.79/10.53亿元（上调0%/11%/3%），当前股价对应PE分别为125/75/63x。公司坚持“做精铁锂，做强三元，做大储能”的产品路线，并向电动两轮车、电动船舶领域延伸。大众入股后有望凭借客户以及产品优势打开市场空间，公司将受益于大众的全球电动化布局，大众入股后有望带来先进的制造技术和生产管控经验，国轩高科的盈利能力和高端整车客户有望提升，具备业绩超预期的空间，维持“买入”评级。
风险分析：新能源政策不及预期；大众与公司合作不及预期；竞争激烈风险。"
欧阳风哥
报告标题：公司首次覆盖报告：铁锂龙头迎业绩拐点，进入新的向上周期
报告时间：2021/7/8
报告出处：开源证券
刘强
报告页数：25
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202107071502405853_1.pdf?1625726911000.pdf
报告简介：国轩高科(002074)
公司内外部环境全面向好，业绩拐点确立，首次覆盖，给予“买入”评级
国轩高科是国内动力电池行业二线龙头，其铁锂电池具有相对优势，加上大众入股提升其产品质量，公司有望在新一轮行业向上周期中充分受益。根据公司 2020年年报数据显示，公司积极处理存量库存，外销/计提减值力度较大，现金流改善。行业层面磷酸铁锂电池在乘用车领域应用占比逐渐提升，乘用车用户回款周期短，我们预计 2021 年动力电池的装机量有望较 2020 年大幅提升，未来几年保持 30-40%的增长；公司层面大众入股后对公司产品品控方面严格要求并进行技术指导和监测，有望整体提升公司产品的质量和一致性。我们预计公司业绩将持续增长， 2021-2023 年归母净利润分别为 5.08/8.18/10.77 亿元， EPS 分别为0.40/0.64/0.84 元， 当前股价对应 P/E 为 108.3/67.3/51.2 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
产品性能指标不输宁德时代/比亚迪，大众派驻专家提升公司产品竞争力
公司研发的 JTM 电池技术在能量密度、循环次数等指标上达到全球领先的水平，不输宁德时代（ CTP）和比亚迪（刀片电池）的电池指标。大众中国对国轩高科实验室进行认证审核，且已向国轩高科派驻 20 人左右的专家团队，涵盖电池的仿真和验证、制造工艺、质量控制、电池测试等方面， 有望全方位的提升公司产品竞争力。
公司积极进行产业链整合，上游合资建厂控制成本，下游稳健扩产开拓客户
公司积极引进电池正极材料、隔膜等上下游配套企业，加强核心材料（锂矿、四大主材、辅材等）布局，完成自供体系搭建，不断拓展产业链的广度和深度；应对下游需求大幅扩张，公司稳步推进扩产计划；客户端公司集中优势资源，细化市场竞争策略，着力突破动力电池市场占有率；大众入股带来正向的品牌效应，有助于向其他优质客户开拓业务。
风险提示： 行业技术变革、行业竞争加剧、与大众合作不及预期"
欧阳风哥
报告标题：黯淡时光随风而逝，扬帆出海再踏征程
报告时间：2021/1/11
报告出处：国盛证券
王磊,秦雪
报告页数：40
报告链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202101111449478963_1.pdf?1610351998000.pdf
报告简介：国轩高科(002074)
“做精铁锂、做强三元”。公司为磷酸铁锂电池行业巨头，2019年动力电池装机量3.2Gwh，国内第三，磷酸铁锂装机2.9Gwh，国内第二，铁锂市占率不断提升；2020年公司在未牺牲控制权情况下，拟引入大众为第一股东，下游三元客户有望持续开拓。公司目前产能稳定爬坡，预计产能2020年达28Gwh，2023年80Gwh，2025年100Gwh。
公司有四大看点：
1）铁锂电池行业需求有望在2021年实现高增长，公司迎来业绩拐点。我们预计2021年全球对磷酸铁锂电池需求有望达102.7Gwh，YOY105%，其中动力领域或达58GWh，电力和通信领域分别有望超10Gwh和16Gwh，两轮车领域有望超8Gwh。
A.动力电池领域。公司铁锂电池系统能量密度已实现160Wh/kg，叠加JTM技术，铁锂研发端处于领先地位。客户层面，公司全面覆盖A00级乘用车，逐步渗透A0级和A级，配套的五菱宏光MiniEV我们预计2021年销量或达30-40万辆；客车客户有望在2021年收复份额，专用车有望继续保持优势；海外客户覆盖博世和印度塔塔。
B.通信&电力储能领域。通信领域，携手华为和铁塔；储能领域的国内外合作伙伴包括华为、国家电网、南瑞继保和美国客户；两轮车领域牵手滴滴，我们看好公司逐步扩张锂电池份额，未来3年有望逐步做大非电动车业务。
2）三元技术不断突破，大众入局有望做强三元。三元电池研发端单体能量密度可达302Wh/kg，行业领先。三元电池已匹配奇瑞、东风和吉利等下游客户。大众入股后，公司拟扩产16Gwh，有望被逐步纳入大众在华电池供应体系并成为核心供应商，公司或将得益于大众做强电动车的实力与雄心。
3）全产业链布局，成本端或带来业绩弹性。2019年电池组单位成本0.6元/Wh，成本控制处于电池生产厂商较高水平，公司与新源材质合作生产隔膜、与中国冶金科工集团成立子公司自给三元前驱体，硅基负极与三元正极材料等项目2021年有望逐步达产，成本端未来仍有下行空间。
4）抢跑固态电池，能量密度升级无忧。公司目前半固态电池能量密度超300Wh/kg，2025年有望出产400Wh/kg的全固态电池，固态电池研究商业化已有预计时间表。公司采用PS估值法更加合适，2020-2022年公司营收分别为59.81、91.09、125.75亿元，根据1月9日收盘价与市值，对应PS为9.20/6.04/4.38。可比公司2021年PS8-13倍，公司合理价值57.32元/股，给予“买入”评级。
风险提示：行业政策风险，与大众合作进展不及预期，销量不及预期风险，估值偏差风险。"