疫情催化供需两端，实际渗透率有提升。 由于堂食受限，餐饮企业纷纷发力外卖、预制菜等非堂食业务，预制菜产品数量大增。同时，消费者居家隔离期间做饭及囤货需求庞大，节日期间限制堂食也激发了家宴市场需求，疫情期间行业爆发培育了消费者认知，餐饮、新零售、新消费等企业纷纷入局，在消费场景及价格带上进行了广泛的探索，为未来 C 端发展打下基础。
投资建议：当前仍处行业发展初期，B 端在餐饮企业降本增效的诉求下，需求较为明确，我们预计中餐预制菜 B 端远期市场空间有望破万亿，由于中餐品类繁多，烹饪工艺差异巨大，未来或将呈现整体分散，品类集中的行业格局。 重点关注三类投资机会：1）生产端实现自动化、规模化，具有大单品打造能力的企业将凭借性价比优势，在优势品类中占据较高的市场份额，推荐安井食品；2）单店模型优秀，并依托供应链形成护城河的“中央厨房+终端”模式的企业，推荐巴比食品、味知香。
放松期（2020.3.28-2020.5.10）： 本阶段随着管控成效的显现，经济从大面积停摆中逐渐复苏，消费场景小幅恢复。乳制品受益疫情提升居民的健康意识，液态奶出现补偿性消费，行业整体销量好转，板块区间股价涨幅 2.68%。调味品板块由于餐饮端开始复苏，而 C 端消费者家庭囤货意愿不减，板块股价继续上行，涨幅为 12.67%。休闲食品随着疫情管控放松，以绝味食品为代表的线下门店渠道为主的业态开始恢复，同时居民居家对休闲食品需求不减，板块区间股价涨幅 9%。速冻食品餐饮场景有所恢复，利好 B 端销售，同时消费者居家囤货意愿持续旺盛，BC 端需求共同推高行业景气度提升，板块股价涨幅持续领跑，涨幅为18.5%。
反复期（2020.9.2-2020.12.31）： 随着国内进入疫情反复期，疫情防控步入常态化阶段，对实体经济的影响减弱。乳制品行业虽需求端变动不大，但下半年原奶价格上涨导致行业整体利润承压，板块区间股价涨幅 3.60%。调味品由于消费者囤货意愿较前三个季度下降， C 端需求放缓；餐饮消费场景持续恢复，但增速放缓，难以支撑股价继续向上，板块区间股价跌幅5.91%。休闲食品由于刚需属性弱，在疫情管控好转后，消费者囤货意愿降低，需求回归正常，加上商超流量有所下滑，板块区间股价跌幅 19.34%。速冻食品 C 端居家囤货意愿降低，需求明显下降； B 端消费场景有所恢复，但增速放缓，板块区间股价跌幅约 11%。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：2021年报&22Q1白酒行业总结：行业维持高确定性，高端酒盈利能力提升，次高端放量高增
作者：东吴证券，汤军,王颖洁
时间：2022/5/8
页数：25
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202205071564134193_1.pdf?1652007604000.pdf
简介：
投资要点
2021白酒需求旺盛，高端酒费控加强，次高端及区域酒企放量高增。
产品结构优化提升毛利率，板块销售净利率37%。白酒板块营收同比+18%，归母净利润同比+18%，合同负债同比+38%，经营性现金流净额同比+56%，创新高。板块销售毛利率同比+1pct，期间费用率同比+1pct，板块销售净利率37%，与2020年同期基本持平。
高端白酒费用管控能力增强，归母净利率43%。高端酒收入同比+14%，合同负债同比+24%，经营性现金流量净额同比+38%，表现良好；盈利能力方面，期间费用率12%，相比疫情之前下降明显，归母净利润同比+15%，归母净利率43%，稳步提升。茅五泸经营稳健，茅台系列、五粮液系列、国窖系列均实现量价齐升。
次高端放量高增，归母净利率28%，区域酒企快增，归母净利率22%。次高端营收同比+37%，合同负债同比+91%，经营性现金流量净额同比+223%，成绩亮眼。盈利能力方面，期间费用率23%，逐年小幅下降，归母净利润同比+31%，归母净利率28%，恢复疫情前的正常水平，主要大单品系列放量增长，价增为辅，推动全年高增。同时，区域酒收入同比+23%，合同负债同比+51%，经营性现金流量净额同比+67%。盈利能力方面，期间费用率26%，逐步下降，归母净利润同比+24%，归母净利率22%，较为稳定。
2022Q1开门红，开门稳，盈利能力持续提升。
春节旺季动销良好，盈利能力持续提升，销售净利率41%。22Q1板块营收同比+19%，归母净利润同比+26%，21Q4+22Q4营收同比+17%，归母净利润同比+21%，产品结构较好推动毛利率持续抬升+费控能力增强+收入规模效应带动销售净利率同比+2pct至41%。
高端酒Q1稳健经营，归母净利率46%。2022Q1高端白酒营收同比+17%，归母净利润同比+22%；贵州茅台营销改革持续推进，Q1业绩超预期；老窖特曲恢复高增、国窖增速同比20%+，推动业绩超预期；五粮液稳健经营。
次高端Q1放量继续高增，归母净利率35%。2022Q1次高端营收同比+36%，归母净利润同比+44%；山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒业、洋河股份的产品结构普遍较好，经销商量增质提，继续放量高增。
区域酒受益于走亲访友场景逐步恢复，归母净利率27%。区域酒板块营收同比+25%，归母净利润同比+38%，酒企的收入增速普遍在25-30%，迎驾贡酒和金徽酒收入增速在30-40%。
投资建议：2021年需求旺盛，酒企全年表现优；2022Q1板块继续表现优秀，奠定全年的经营基础，白酒的确定性优势凸显。当前处于白酒淡季，我们认为疫情影响相对较小，部分场景仍有望在下半年进行回补，对于全年的经营节奏影响较小。展望Q2及2H22，我们认为板块思路仍坚持“优先关注高端白酒+下半年积极拥抱有弹性次高端”，全年重点推荐贵州茅台，推荐山西汾酒、泸州老窖、五粮液、舍得酒业。
风险提示：经济环境疲软、疫情后场景恢复不及预期、食品安全问题
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度分析：大众品2021年&22Q1业绩总结：需求边际改善，静待利润拐点
作者：安信证券，赵国防
时间：2022/5/5
页数：21
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202205041563537029_1.pdf?1651772625000.pdf
简介：
大众品2021年&22Q1业绩总结：整体恢复，内部分化。2021年食品饮料板块实现收入/净利润8973/1574亿元，同比+14.9%/13.7%。22Q1实现收入/归母净利润2670/603亿元，同比+10.9%/20.3%。22Q1净利率22.64%，环比+8.0pct.，盈利能力环比恢复。分板块来看，调味品经过去库存及社区团购冲击减弱后需求回暖，成本上行致利润仍承压；速冻食品C端需求受疫情促进，B端有所受损，整体营收稳步增长，利润短期仍承压；乳制品需求稳健，营收增速可观，原奶价格逐渐企稳，利润率有所提升；卤制品线下门店收到疫情影响较大，公司加大对加盟商的扶持，费用率提升致利润承压；肉制品受低猪价影响，营收、净利润均继续承压。
调味品：成本上行致盈利端承压，提价+缩费+基数效应下改善可期。2021年调味品板块营收稳健增长，利润率小幅下滑，酱醋行业收入增速相对平稳，复合调味品增长放缓，主因高基数+需求疲软+竞争加剧。成本端来看，2021年原材料成本持续上涨，企业盈利能力普遍承压，目前酱醋类与复调成本均高位，榨菜成本确定性向下。22Q1各企业收缩销售费用以应对，综合带来毛销差同比持平。在行业性承压的背景下，集中度略有提升，头部企业凭借优异的成本平滑、费用控制能力实现稳定经营，竞争壁垒进一步夯实。展望2022年，提价+缩费+基数效应下弹性可期。
速冻食品：疫情促进C端需求，静待利润改善。2021年餐饮弱复苏及疫情培育的居民消费习惯延续，推动速冻食品行业高增。展望2022年，疫情促进C端需求，餐饮端待疫情有效控制后有望迎来高增。盈利端，原材料成本上涨至毛利率承压，提价+结构升级+缩费有望持续缓解成本压力，下半年低基数下业绩弹性较大。
乳制品：原奶价格企稳，板块利润率稳步提升。2021/22Q1板块毛销差11.83%/13.95%，同比-0.58/+0.36pct.。2021/22Q1净利率6.17%/8.5%，同比+0.68/+0.85pct.。在产品结构升级、奶价逐步企稳、竞争格局放缓上市公司收缩费用的背景下，板块盈利能力持续提升。展望全年，预计原奶价格保持稳定或有小幅回落，终端需求稳健，板块业绩有望稳中向好。
卤制品：逆势开店，加大对加盟商的补贴力度。疫情反复线下门店受到的打击较大，公司选择与加盟店共进退，给予加盟商补贴和货折优惠致费用率大幅上升。逆境下主要卤制品品牌作为连锁店，抗风险能力更强，2021年绝味食品和周黑鸭的开店目标都已完成，若疫情好转，门店营收恢复，预计公司将有较好的业绩弹性。
肉制品：生猪价格低迷，屠宰业务营收承压。2021年肉制品板块收入1156/43亿元，同比-10%/-46%。22Q1收入/净利润248/16亿元，同比-24%/-17%，生猪价格低迷导致行业内2021全年毛利率下行，双汇发展屠宰业务营收承压，22Q1肉制品吨利创新高，肉制品业务有望在低基数、低成本、新品推广下实现较快增长，屠宰业务利润有望逐季改善。
投资策略：整体投资策略遵循两条主线：（1）场景复苏逻辑，在疫情解除后的初期，约束条件放开是消费边际改善的重要驱动力，大众品受益于餐饮等场景恢复有确定性收入增长，同时进入22Q2大众品普遍基数走低释放利润弹性；（2）基于中长期寻找壁垒强化的龙头，在经历2年疫情后大众品发生明显分化，其中龙头公司凭借品牌和运营管理，强化公司护城河，建议以长期视角重点布局龙头。具体标的重点推荐涪陵榨菜、绝味食品、安井食品、千味央厨、海天味业、安琪酵母等，关注天味食品、日辰股份等。
风险提示：疫情恢复不及预期；原材料成本波动超预期；食品安全。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之七：白酒韧性十足，不惧调整再攀高峰
作者：平安证券，张晋溢,王萌,潘俊汝
时间：2022/4/27
页数：29
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202204271561920492_1.pdf?1651069420000.pdf
简介：
平安观点：
宏观层面：熨平波动化解危机，白酒穿越经济下行期。我们复盘了宏观经济出现较大波动以及受到突发外部冲击的时间节点：1）1997-2004年亚洲爆发金融危机，宏观经济步入下行区间，叠加税改、秦池散酒等事件影响，白酒行业陷入寒冬，1998年白酒产量同比下降25.4%。1999年后各酒企通过营销改革和推出中高端产品引领行业复苏，白酒吨价迅速提升，行业顺利走出低谷期。2）2008年金融危机后，白酒政商务需求大幅下降，市场陷入流动性危机。在安徽、江苏等省份经济高速发展的带领下，地产酒大举扩张，带动行业发展。叠加四万亿财政计划刺激，白酒需求逐渐回暖，行业再迎春天。3）2020-2021年新冠疫情爆发，疫情初期白酒行业基本面承压，中端酒消费场景受损。但高端酒表现的稳定性平抑了行业的波动性，疫情好转后，消费场景回补，白酒行业迅速回暖。
行业层面：历经多番政策变动，白酒向好趋势不改。1）1989年限制公款消费政策颁布后，各酒企相继布局品牌营销，以秦池为代表的广告酒大放异彩。2）2012年限制三公消费政策使得白酒消费结构改变，政务消费的比例由40%下降到不足10%，大众消费成为主流。政策颁布初期白酒需求呈现断崖式下降，对行业形成显著冲击。随后各酒企紧抓消费升级带来的历史性机遇，积极开展品牌、渠道、治理与产品方面的变革，布局次高端及高端产品，行业由此转为结构性增长，景气度不断向上。3）消费税也是影响白酒行业的重要因素，在税负趋重，征管趋严的趋势下，以价取胜成为主流，白酒行业集中度提升，步入挤压式增长阶段。
企业层面：面对突发事件各酒企迅速调整，不畏短期困局。1）酒鬼酒因为塑化剂事件陷入调整低谷，2012年四季度营收及净利润分别下滑42.9%和67.7%，叠加亿元存款失踪等负面事件，13-14年出现连续亏损，公司经营遭受重创。2015年中粮入股后，产品营销渠道三管齐下，发力高端产品，改革卓有成效，当年实现营收同比增长54.8%，成功带领品牌复苏。2）1997年，泸州老窖因错误采取低价策略滑入低端阵营，而后调整路线推出国窖1573，重振白酒主业发展。2012年三公政策后公司逆势提价，由于对渠道掌控力弱，出现价格倒挂现象，2014年营收下滑48.7%。随后公司管理层对产品与渠道进行调整，2017年重回百亿阵营。3）2019年舍得酒业被天洋侵占资金，埋下了经营隐患。2020年复星接棒舍得，积极调整渠道战略，缓解资金问题，助力公司重回正轨。
无论经历宏微观的变动，白酒具有穿越周期的能力。消费升级的驱动是白酒行业得以穿越周期的重要原因，随着人均收入的提高，白酒主流价位带不断升级，成功打开高端白酒天花板和行业扩容空间，各白酒企业纷纷通过产品升级获得新生活力。同时，各酒企的变革与进步也是行业发展的基础，在危机下各酒企对产品结构、营销模式等方面及时调整，因此黑天鹅事件的发生并未改变行业长期供需结构。近年来，白酒渠道红利趋弱，白酒企业不再依靠单一的渠道模式，而是通过电商、团购等渠道推进专营化模式，建立新型厂商关系。在营销模式上，白酒企业愈发重视终端消费者培育，主攻圈层营销，传递品牌价值。从白酒本身来看，我国有悠久的酒文化，文化属性下白酒集社交属性与收藏属性于一身，生命力经久不衰。我们看好白酒后市表现，建议关注三条主线，一是以贵州茅台为代表的全国化优质龙头酒企；二是坚定开启全国化扩张战略的次高端，推荐舍得酒业，关注山西汾酒；三是充分受益省内消费升级的区域性酒企，推荐古井贡酒，关注洋河股份、今世缘、迎驾贡酒等。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：白酒产业周期阶段及前置指标探索
作者：东方证券，叶书怀,蔡琪,周翰
时间：2022/4/15
页数：34
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202204151559380261_1.pdf?1650020110000.pdf
简介：
今年以来白酒板块调整幅度较大，市场对白酒周期所处阶段有所争议。我们通过复盘历史上几次重要周期，寻找白酒后周期的前置指标，探讨当下行业所处的周期位置，并从消费惯性、渠道势能、管理策略以及长经济周期的角度对未来进行展望。
核心观点
白酒周期观察：经济热度与流动性形成背景，基建与消费升级构成推力。自白酒行业市场化改革以来，国内白酒经历过1989-2002年、2003-2008年和2008-2012的三轮较大的周期。在周期研究中，我们选取了流动性（M2同比等）、茅台相对价格、行业产能扩张、产业资本流入等作为白酒后周期的前置指标。1989-2002年的周期中，白酒行业产量在1997年达到高点后，在宏观经济放缓、行业政策收紧、以及假酒案等负面事件的冲击下，产量持续下滑至2002年左右，股价也持续下跌。前置指标中，1997年之前流动性逐步收紧，茅台相对价格显著偏高。2003-2008年的周期中，受固定资产投资建设的拉动，白酒行业量价齐升，而2008年的周期向下主要受国际金融危机的拖累，在2008年全年白酒指数下跌61%，但相对于沪深300仍实现5%的超额收益。前置指标中，2008年之前经济呈现过热趋势，流动性逐步收紧，但茅台相对价格处于中低水平。2009-2012年的周期中，2012年是黄金十年周期的尾声，行业过热引发产量、业绩与指数的深度调整。从驱动力来看，固定资产投资增速在2009年见顶，房地产投资增速在2010年年中见顶。前置指标中，国家收紧流动性抑制物价快速上涨；高端酒需求过剩，飞天茅台价格泡沫化；行业过热引发产能过度扩张，进入过剩阶段；此外产业资本也频繁流入白酒行业。当前周期中，国内经济短期承压，货币政策明显放松，在稳增长的经济政策基调下，白酒板块出现大周期拐点的风险较小。茅台价格相对于货币投放量的指标处于中下水平；行业产量下降，名酒扩产对应低端盒装酒、地产酒的淘汰出清；针对资本热度上升，监管机构及时降温。综合而言，我们认为本轮周期处于白酒中后段，并非尾声，产业成熟周期已拉长，结构螺旋式上升仍将维持较长时间。
消费惯性非一蹴而就，改革热潮须顺势而为。渠道力是白酒上升周期中酒企能否脱颖而出的关键，经典案例包括2003-2012年间的洋河股份以及2015年以来的次高端酒。渠道的惯性与势能将支撑酒企在中短期内仍维持较高的增速；2021年Q1至Q3白酒板块预收账款同比保持增长，预收账款周转天数在2021Q2/Q3同比提升，渠道势能在提升区间。中长周期，管理层的更替也是酒企经营拐点的重要前置指标，经典案例包括五粮液二次创业等。2021年来，多家白酒公司核心管理层进行新老交替，包括贵州茅台、五粮液等，有望开启新一轮的改革浪潮。长周期内，竞争更看品牌力强弱，核心消费者可以自上而下引导消费趋势，典型案例包括贵州茅台等。
借鉴海外烈酒龙头，周期扰动不改强者恒强。从更长的周期来看，龙头公司具备穿越经济周期，持续向上的生存和成长能力。以海外烈酒龙头帝亚吉欧、保乐力加等为例，近30年来，其经历过多轮经济周期（约9个基钦周期），但股价在长周期内持续上涨，给投资者带来稳定的回报。对比国内市场，1999年以来，在经历了多轮经济周期后，白酒行业营收和利润规模都取得了巨大的成长。看好国内白酒行业的长周期趋势，核心是基于国内宏观经济在长周期内仍将实现持续增长的趋势。
我们认为当下时点对于白酒周期无需过度担忧，在板块持续调整后，估值性价比提升，建议关注高端酒龙头贵州茅台(600519，买入)；全国化稳步拓展的次高端酒山西汾酒(600809，买入)；受疫情冲击小，地区经济发达，白酒消费升级显著的苏酒公司洋河股份(002304，买入)和今世缘(603369，买入)。
风险提示：疫情冲击白酒消费、消费升级低于预期、食品安全风险、前置指标适用性有限风险。
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深度小编
报告标题：食品饮料：寻找“高质量”发展系列报告：预制菜行业深度：中式餐饮“工业革命”
作者：民生证券，王言海,李啸,熊航
时间：2022/4/11
页数：37
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202204111558549438_1.pdf?1649681926000.pdf
简介：
预制菜实现中餐制造端前移，标准化规模化产业链效率将显著提升。 预制菜本质是将中餐制造环节标准化后，由后端餐厅（B 端），家庭厨房（C 端），向前端食品加工企业转移，从而实现规模化生产。食品加工企业得以发挥规模优势，餐厅降本增效，消费者收获方便快捷，全产业链效率将显著提升。中餐菜系众多，烹饪方法多样，地方口味差异巨大，中餐标准化进程相对缓慢，近年来，随着餐饮行业人工、租金等成本提升，B 端需求愈发强烈，同时以速冻为代表的保鲜技术（解决保存问题） 、复合调味品（解决口味问题）、冷链物流（解决运输问题）快速发展，中式预制菜进入发展快车道。
专业预制菜企业以规模化、深加工致胜。 复盘中餐水饺标准化历程以及西式快餐供应链在国内落地历史，我们认为品类选择、研发实力、渠道管控构成专业预制菜企业核心能力：品类选择决定规模天花板，重点关注主食及家常菜类；自研及深加工能力影响企业盈利水平；不同渠道竞争要素差异化，多渠道布局将是未来方向。 加工深度较高，规模大的自研单品将是预制菜制造企业核心盈利点，大品类、自研能力强、多渠道的专业预制菜企业将逐渐脱颖而出。
中央厨房赋能终端，连锁加盟拓版图。 凭借“中央厨房+终端”的模式，预制菜企业将逐步取代原有小作坊经营模式，中央厨房预制产品标准化程度高，使得终端拓店加盟可复制性强，未来有望通过品牌加持，品类拓展等方式可以进一步提升终端单店盈利；冷链物流运输半径有限，成本较高，在工厂配送区域内达到一定的门店密度才能保证经济性，形成了明显的区域及规模壁垒。
疫情催化供需两端，实际渗透率有提升。 由于堂食受限，餐饮企业纷纷发力外卖、预制菜等非堂食业务，预制菜产品数量大增。同时，消费者居家隔离期间做饭及囤货需求庞大，节日期间限制堂食也激发了家宴市场需求，疫情期间行业爆发培育了消费者认知，餐饮、新零售、新消费等企业纷纷入局，在消费场景及价格带上进行了广泛的探索，为未来 C 端发展打下基础。
投资建议：当前仍处行业发展初期，B 端在餐饮企业降本增效的诉求下，需求较为明确，我们预计中餐预制菜 B 端远期市场空间有望破万亿，由于中餐品类繁多，烹饪工艺差异巨大，未来或将呈现整体分散，品类集中的行业格局。 重点关注三类投资机会：1）生产端实现自动化、规模化，具有大单品打造能力的企业将凭借性价比优势，在优势品类中占据较高的市场份额，推荐安井食品；2）单店模型优秀，并依托供应链形成护城河的“中央厨房+终端”模式的企业，推荐巴比食品、味知香。
风险提示：消费需求疲软、成本大幅上涨、食品安全问题等。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之六：2020年疫情期间白酒表现复盘
作者：平安证券，张晋溢,王萌,潘俊汝
时间：2022/3/31
页数：42
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203311556337276_1.pdf?1648755042000.pdf
简介：
平安观点：
第一轮严格管控期（2020.1.22-2020.3.28）：以茅五泸为代表的高端酒风险抵御能力相对较好。2020年春节疫情大规模爆发，严格的管控措施使得白酒的消费场景受到限制，居家隔离导致人口流动减少，终端需求及动销受到较大压制。从基本面来看，1）高端酒需求前置，受疫情影响最小，库存水平合理，春节前基本完成打款，20Q1营收/净利润平均同比增长4.34%/15.24%；2）次高端酒收入整体表现不佳，业绩有所分化，20Q1营收/净利润平均同比下降17.90%/5.22%，仅汾酒和酒鬼酒实现净利润正增长；3）地产酒因宴席聚饮场景缺失，需求端迅速萎缩，库存消化受阻，20Q1营收/净利润平均同比下降22.27%/24.02%；4）大众酒现金压力加剧，中小酒企加速出清，20Q1营收/净利润平均同比下降31.00%/50.65%（净利润剔除金种子酒）。从股价表现来看，2月社融规模下降，资金面紧张，高端酒/次高端酒/地产酒/大众酒板块全部下跌，区间累计涨跌幅分别为-8.98%/-17.90%/-19.60%/-13.36%（沪深300累计下跌10.21%）。
放松期（2020.3.28-2020.5.10）：高端酒股价区间涨幅继续领跑。从基本面来看，1）高端酒严格控货，渠道库存良性，20Q2营收/净利润平均同比增长8.62%/13.75%；2）次高端酒业绩分化，20Q2营收/净利润平均同比下降9.98%/25.43%，其中汾酒、舍得强势复苏，水井坊业绩承压；3）地产酒加大终端促销力度，库存有所下降，业绩依旧承压，20Q2营收/净利润平均同比下降12.14%/10.12%；4）大众酒受益餐饮、流通渠道逐步放开，20Q2营收/净利润平均同比增长14.83%/43.74%。从股价表现来看，主要经济指标降幅明显收窄，在需求边际复苏及充裕流动性的推动下，高端酒/次高端酒/地产酒/大众酒板块全面复苏，区间累计涨跌幅分别为20.79%/16.48%/15.03%/3.38%（沪深300累计上涨7.88%）。
第二轮严格管控期（2020.5.11-2020.9.2）：次高端基本面及股价快速反弹。随着5月病例连续新增，疫情防控形势再度严峻，全国再次开启“外防输入，内防反弹”的严格管控期。自各优质酒企相继开展产品提价，实现产品结构升级。从基本面来看，1）高端酒延续二季度稳健态势，渠道库存良性，20Q3营收/净利润平均同比增长13.58%/24.48%；2）次高端营收及净利润高增，20Q3营收/净利润平均同比增长29.69%/133.19%；3）地产酒一改上半年颓势，中秋国庆旺季业绩全面反弹，20Q3营收/净利润平均同比增长12.57%/14.56%，渠道库存仍有压力；4）大众酒延续恢复态势，20Q3大众酒营收/净利润同比平均增长8.01%/18.60%（净利润同比剔除顺鑫农业）。从股价表现来看，白酒企业分化加剧，市场份额逐渐向头部企业靠拢，高端酒/次高端酒/地产酒/大众酒板块复苏速度加快，区间累计涨跌幅分别为60.40%/91.98%/47.83%/39.99%（沪深300累计上涨22.27%）。
反复期（2020.9.2-2020.12.31）：次高端、地产酒持续走强。疫情反复下高端白酒批价下跌后回升企稳，飞天茅台散瓶（53度）价格最低回落至2,680元，随后稳定在2830元左右，国窖、洋河、水井坊、顺鑫农业相继下发提价通知，白酒价格波动上升。从基本面来看，1）高端酒动销良好，自9月起送礼及商务需求稳步恢复，库存位于低位，20Q4营收/净利润平均同比增长14.48%/23.76%，营收增速为全年最高；2）次高端酒出现需求回补，库存良性，20Q4营收/净利润平均同比增长24.37%/54.11%，汾酒、酒鬼酒增速领先；3）地产酒受益餐饮宴席复苏，动销加速提升，库存良性，20Q4营收/净利润平均同比增长9.71%/18.02%；4）大众酒受疫情反复冲击，业绩分化，20Q4营收/净利润平均同比+10.49%/-66.95%。从股价表现来看，受益于白酒市场涨价和放量，高端价格稳健，业绩加速修复，白酒板块持续走强，高端酒/次高端酒/地产酒/大众酒板块复苏加快，累计涨跌幅分别为29.75%/77.98%/31.54%/93.26%（沪深300累计上涨7.58%）。
核心结论：经过对2020年期间白酒板块整体的复盘与分析，我们总结归纳出了以下结论：1）从销量上看，受疫情影响2020年全年多数白酒企业销量下滑。2）白酒板块走势受资金面影响大，利率下行的时候，白酒的股价反弹幅度高于沪深300指数。3）2022年白酒回调幅度及持续时间均大于2020年，主要是在疫情的基础上叠加了对于经济和消费低迷的担忧。4）高端酒经销商库存安全垫高，对业绩的影响相对较小。5）股价反弹期间，当年业绩增速最快的酒鬼酒反弹幅度最大。6）疫情对地产酒影响较大，业绩受消费场景波动影响。
投资建议：短期内疫情反复对消费场景产生冲击，但长期来看高端酒经销商库存安全垫高，对业绩的影响相对较小，具有持续成长性及业绩确定性，未来行业仍将向优质的头部品牌集中。当下高端酒估值性价比彰显，行业基本面稳中向好，预计疫情褪去后将实现触底反弹，我们建议关注以贵州茅台为代表的全国化优质龙头酒企，推荐贵州茅台、五粮液，关注泸州老窖。
风险提示：1）政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。2）白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。3）行业竞争加剧。白酒行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、窜货等不利影响。4）疫情加剧风险。疫情加剧下白酒消费场景减少，可能对白酒行业景气度造成冲击。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之五：2020年疫情期间食品板块表现复盘
作者：平安证券，张晋溢,王萌,潘俊汝
时间：2022/3/31
页数：35
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203311556235451_1.pdf?1648723039000.pdf
简介：
平安观点：
面对疫情， 食品各细分赛道因消费场景和渠道的差异表现出分化： 疫情对食品板块的影响主要是通过影响消费场景来影响销量，各子板块由于消费场景和渠道的差异而展现分化。复盘整个 2020 年的表现，食品板块股价基本呈现受损/受益-恢复-大幅上涨-盘整的趋势。
第一轮严格管 控期（2020.1.22-2020.3.28）： 本阶段疫情冲击最为严重，社会活动基本停摆。乳制品由于春节送礼场景的缺失，受到的冲击最大，板块区间股价跌幅 10.4%。调味品虽餐饮端受损，但家庭囤货需求能一定程度上弥补餐饮端的影响， 此阶段表现出较强的防御属性，板块区间股价涨幅 5.21%。休闲食品本阶段虽受制于线下门店关闭的困局，但在居家场景中重获生机，板块区间股价涨幅约 14%。速冻食品最为受益疫情管控的居家场景，成为本阶段受益最大的赢家，板块区间股价涨幅 39.4%。
放松期（2020.3.28-2020.5.10）： 本阶段随着管控成效的显现，经济从大面积停摆中逐渐复苏，消费场景小幅恢复。乳制品受益疫情提升居民的健康意识，液态奶出现补偿性消费，行业整体销量好转，板块区间股价涨幅 2.68%。调味品板块由于餐饮端开始复苏，而 C 端消费者家庭囤货意愿不减，板块股价继续上行，涨幅为 12.67%。休闲食品随着疫情管控放松，以绝味食品为代表的线下门店渠道为主的业态开始恢复，同时居民居家对休闲食品需求不减，板块区间股价涨幅 9%。速冻食品餐饮场景有所恢复，利好 B 端销售，同时消费者居家囤货意愿持续旺盛，BC 端需求共同推高行业景气度提升，板块股价涨幅持续领跑，涨幅为18.5%。
第二轮严格管控期（2020.5.11-2020.9.2）： 本阶段疫情区域性爆发，管控对社会经济的影响相对年初第一次严格管控期减小。乳制品消费需求逐步上升，行业动销快速恢复，虽原奶成本上涨较大，但头部公司通过提升费投效率增厚利润，板块区间股价表现较好，涨幅达 45%。调味品必选消费属性凸显，本阶段堂食场景虽区域性受损，但外卖场景及居家场景能够弥补一定的损失，股价表现优异，板块区间涨幅约 69%。休闲食品中以商超渠道为主的零食品种持续复苏，而以线下连锁门店渠道为主的企业也开始转亏为盈，板块区间股价涨幅约 38%。速冻食品本阶段餐饮场景复苏，复工和物流恢复存在共性的渠道补库，加上疫情加速速冻食品家庭端消费习惯培育，需求带动板块盈利能力显著提升，板块区间股价涨幅约为 69%
反复期（2020.9.2-2020.12.31）： 随着国内进入疫情反复期，疫情防控步入常态化阶段，对实体经济的影响减弱。乳制品行业虽需求端变动不大，但下半年原奶价格上涨导致行业整体利润承压，板块区间股价涨幅 3.60%。调味品由于消费者囤货意愿较前三个季度下降， C 端需求放缓；餐饮消费场景持续恢复，但增速放缓，难以支撑股价继续向上，板块区间股价跌幅5.91%。休闲食品由于刚需属性弱，在疫情管控好转后，消费者囤货意愿降低，需求回归正常，加上商超流量有所下滑，板块区间股价跌幅 19.34%。速冻食品 C 端居家囤货意愿降低，需求明显下降； B 端消费场景有所恢复，但增速放缓，板块区间股价跌幅约 11%。
投资建议： 随着疫情防控进入常态化，食品企业需求端基本恢复正常水平。后续提价传导后有望增厚业绩，行业整体景气度向上。推荐乳制品、调味品、休闲食品龙头伊利股份、海天味业、绝味食品，建议关注疫情受益标的涪陵榨菜、 安井食品。
风险提示： 1）原材料价格延续大幅上涨。如果后续价格持续上升，当前提价不能有效消化成本压力，行业盈利能力将再度承压。 2）行业竞争加剧。食品饮料行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、窜货等不利影响。 3）食品安全的风险。食品安全问题是红线，一旦出现食品安全问题将对行业产生较大负面影响。 4）疫情加剧风险。疫情加剧下消费场景减少，可能对食品行业景气度造成冲击。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：高端酒景气向上，安稳放行舟
作者：东吴证券，汤军,王颖洁
时间：2022/3/23
页数：24
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203231554426231_1.pdf?1648027300000.pdf
简介：
投资要点
复盘龙头的更迭：龙头的变迁不仅是香型的变迁，更是核心竞争力的变迁。1）1988年之前，在物质匮乏的年代，产能为王，清香型的汾酒放量成为龙头；2）90年代-2013年，在经济快速提升、产品种类逐渐丰富化、产品供需逐步匹配的过程中，行业实现量价齐升，渠道是最为重要的因素；浓香盛行，五粮液依靠大商制和OEM实现快速增长；3）2013年至今，产能过剩，行业发展由消费升级推动，品牌是最能识别优质产品的标识，茅台的品牌力强叠加酱酒领袖的身份，成为了行业品牌+价格的双标杆。
竞争格局：茅台优势显著，千元价位段竞争格局相对稳固。在消费升级的推动下，高端价格带正处于量价齐升的扩容阶段，品牌作为高端酒最为重要的竞争力，竞争格局将保持相对稳固，强者恒强。分价格带来看，1）茅台站稳2000元以上的超高端价格带，优势还在不断强化；2）千元价位段，一方面五、泸、郎是主要寡头竞争者，长期稳健经营可期，另一方面千元价格带寡头竞争格局短期难以改变，但产品仍还有汇量增长的基础，以茅台1935、汾酒的青花30复兴版为主优势或更为显著。
未来空间：量价齐升可期，长期看高端酒的市场空间3000亿元左右，供需紧平衡。1）需求端方面，随着高净值人群的增加，近年来愿意为优质产品支付溢价的高消费人数占比在不断扩大，即高消费人群比例也在提升，高端酒的主要消费人群为我国的高净值人群和上层中产阶层，我们测算预计到2025年高端酒的消费人群范围为5.9亿人次，而随着消费升级推动消费理念的提升，消费者对于高端酒的需求有望继续增加，我们保守预计到2025年高端酒需求总量为10.7万吨、高端酒吨价达到286万元/吨，测算出2025年高端酒的市场规模为3062亿元，2020-2025年市场规模CAGR=17%。2）从供给端测算，现有的高端酒企都在一步步完成自身十四五规划的路途中，保持稳健增长，高端格局稳定；同时在千元价格带也会有名优品牌酒企陆续推出的高端产品，在千元价格带实现汇量增长，继续辅助扩充高端价格带的空间，经过我们的测算，我们预计到2025年高端酒可供给的市场规模接近3000亿元，2020-2025年的复合增速为15%+。
公司角度：批价是景气度观测指标，长期看好高端酒企发展。量方面，呈现供需紧平衡的态势；价方面，消费升级将继续驱动提价，因此，价格非常重要，酒企核心产品批价的变化是观测企业经营和股价走势的风向标，当前茅台价格稳定在2000元以上，高端白酒批价保持稳定，行业景气度仍在。从品牌力、公司利润弹性、内部效率环比提升、业绩确定性等角度，我们重点推荐贵州茅台，长期看好五粮液、泸州老窖。
风险提示：宏观经济疲软、改革不及预期、食品安全问题
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度专题一：财富效应和消费场景交替影响板块基本面
作者：安信证券，赵国防
时间：2022/3/22
页数：21
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203221554220777_1.pdf?1647953913000.pdf
简介：
财富效应和消费场景交替影响板块基本面，白酒主要靠价增带动受财富效应影响较大，大众品更依赖销量受消费场景影响较大。食品饮料板块中，产品主要有物质属性与精神属性，白酒更偏精神属性，大众品更偏物质属性。白酒作为非必需品，其量价均由通胀水平推动，高端白酒销量主要取决于财富效应和消费升级带动的结构化人群扩张，批价与经济走向直接相关，其金融属性往往与通胀情况同步变化，因此在财富效应走强时期高收入人群的购买力支撑白酒价位上行。大众品则更依赖销量，受消费场景影响较大，分渠道和场景结构来看，大众品各个子版块均受益或受损于疫情带来的消费场景变化。
复盘2020年和2021年：1）2020Q1-2020Q2：疫情影响最盛，社会消费近乎停摆，居家场景带动肉制品和预加工食品高景气，其余大众品板块均有不同程度受损，高端白酒因为礼赠属性不依赖餐饮因此表现仍强。2）2020Q3-2021Q3：消费场景曲折恢复，财富效应逐步占据主导。白酒板块表现持续回暖，除了低基数外，高收入人群消费力持续抬升是重要驱动因素，高端需求强劲、次高端景气度提升，啤酒高端化趋势彰显。肉制品、调味品、休闲零食等均受限，主要是大众需求减弱同时场景恢复较慢，成本上行拖累盈利。
展望2022年及以后：稳增长为主，消费场景复苏或成为主要驱动因素。今年经济走向与前两年有所不同，稳经济、促就业成为主线，消费场景约束条件放开后部分刚需性消费恢复，对于消费和经济的拉动都有较为直接效果，或是刺激消费和经济的重要抓手。
参考海外：消费能力可由储蓄转换，取消约束条件是恢复的关键。美国消费占比自2021Q1不断提升，我们认为其消费恢复的节奏主要与美国消费场景的放开及货币政策释放节奏有关。与我国不同，美国部分高收入消费者仍受限于消费场景缺失，主要是封锁、旅行限制及近距离接触活动等。
投资策略：刚性宴席及餐饮复苏带动整体板块上行。白酒：财富效应弱化，刚性宴席需求持续复苏，节奏上先区域后次高端，激励改善贯穿全年。啤酒：疫情防控精准化催生春节消费小高潮，场景复苏下夜场/餐饮持续贡献增量。调味品：餐饮逐步复苏下B端需求有望回暖，C端持续受益于消费升级。速冻食品：B端持续恢复，预制菜有望构筑新的增长点。乳制品：送礼走动场景的恢复+健康意识提升，后期消费有望弥补疫情期间业绩损失。零食：门店类个股有望随客流量恢复，单店营收回升，而居家消费类零食则继续受益于板块整体景气度抬升。
风险提示：经济复苏不达预期、疫情反复扰动、食品安全问题。
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深度小编
报告标题：食品饮料：白酒行业策略深度：年报、Q1业绩前瞻及展望
作者：中泰证券，范劲松
时间：2022/3/22
页数：28
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203221554199804_1.pdf?1647947003000.pdf
简介：
Q1 分价格带业绩回顾：高端酒动销稳健，二三线酒业绩超预期。
1） 高端酒方面， 茅台加速发展势头足，茅台酒系列酒双轮驱动，新领导上任系列举措将落地，业绩增速或将超市场预期。五粮液春节动销较为平稳叠加第八代五粮液提价，全年业绩增长可期。 泸州老窖此前提价或部分反映至利润端，同时股权激励落地提振士气，动销情况表现良好，长期势能保持向上。
2） 全国化次高端方面， 回顾 2021 年，大部分次高端酒企的单品批价均有提升， 2022 年提价有望持续，次高端酒企或将继续以价增为盈利驱动点。 其中山西汾酒全国化进程顺利，渠道工作初步显现成果。
3） 区域酒方面， 苏酒中洋河股份、 今世缘在行业中均处于较为靠前的位置。在较强的经济增长动能支撑下，苏酒两大区域龙头洋河和今世缘有望利用好区位优势，在次高端白酒市场加速扩容的机会之下充分受益。得益于安徽省整体白酒市场的良好发展趋势，徽酒多个品牌均发展向好，其中古井贡酒引领徽酒消费升级，预计 2022 年全年仍将实现稳定增长， 品牌基本面势头强劲。
投资建议：经济持续复苏，名酒进入价值区间。 数据显示， 22Q1 名酒业绩整体符合预期，高端稳健， 次高端酒企高弹性，且动销状况普遍良好。
1） 高端酒方面， 在 Q1 取得开门红的情况下，我们持续看好高端酒在 Q2 实现营收与归母净利润持续环比提升。重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖等业绩预见性强的高端酒龙头企业。
2） 次高端酒方面， Q2 将步入业绩淡季，价格将成为行业主要竞争点。 因此我们认为，在政策大力扶持，叠加经济持续回暖复苏的现状下，消费将进一步复苏， 次高端酒行业景气度有望持续回升。在次高端酒企普遍实现量价齐升的情况下，我们持续看好全国和次高端酒企龙头如山西汾酒、水井坊等全国化及高端化进展顺利的次高端酒龙头企业，建议关注酒鬼酒、舍得酒业。
3） 区域酒方面， 得益于经济消费强健以及区域内认可程度的普遍提升，叠加份额收割红利，我们看好如洋河股份、今世缘、古井贡酒、口子窖等区域性龙头品牌，建议关注迎驾贡酒。
风险提示： 经济下行影响中高端白酒需求， 政策风险， 新冠疫情反复风险， 食品安全风险，渠道调研数据样本不充分无法反映整体状况的风险，使用信息数据更新不及时的风险。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：白酒板块的复盘与展望
作者：东吴证券，汤军,王颖洁
时间：2022/3/14
页数：31
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203141552588807_1.pdf?1647278750000.pdf
简介：
投资要点
上一轮白酒行业和行情的特点？复盘2003-2012年，第一，从行业特点来看：1）白酒主要的核心驱动为经济投资，经济快速发展，国内固定投资持续高增，政商务需求成为了白酒主要需求来源；2）在政商务需求+通胀推动下，高端酒价格持续提升，是行业景气度的重要表现；3）在行业量价齐升的阶段，渠道为王，企业找准渠道能够获得较好的放量；4）行业真正的拐点更多是政策的冲击带来的变化，比如2012年底三公消费限制，需求端对于行业的影响是最大的。第二，从行情表现来看：1）流动性对于估值的影响作用大，流动性宽松抬升估值，边际收紧则估值下行，2003-2012年板块估值中枢35X左右，2）投资为主导因素下，业绩的拐点比估值的拐点要晚两至三个季度；3）高端酒价格保持提升，景气度会逐步向下传导，次高端和地产酒后续接力表现。
这一轮白酒行业和行情行至何处？行业从2016年开始复苏，第一，从行业特点来看：1）大众消费替代政务消费，行业的核心驱动因素转变为消费升级，消费升级在既有的速率轨道上持续提升；2）行业进入存量竞争阶段，消费升级推动结构性繁荣，高端次高端加快扩容，行业以品牌为王，具有品牌力及能够长期做好消费者培育的酒企有望获得更好的市场接受度；3）茅台批价站稳2000元/瓶以上，在消费升级+通胀的推动下，为其它价位段打开了充分的价格空间，行业景气度仍在，且具有较大的提价空间。4）白酒需求结构良性，政策周期性减弱，我们认为消费税并不会成为行业这一轮的拐点，风险总体目前仍然可控，行业结构性量价齐升的行情还将持续。第二，从板块表现来看：1）疫情是短期估值体系跃迁的催化剂，随着流动性趋紧，目前估值回到30-40X的合理区间，预计今年公司业绩将是行情表现的主导因素；2）业绩稳健增长为主，稳步迈向十四五目标。消费升级比投资驱动具有更稳健的消费场景和空间，需求端稳健，周期性弱化，酒企精细化管控加强，业绩仍将保持稳健的增长，十四五规划目标仍在一步步达成之中。
推演行业未来的发展？第一，怎么看2022年？估值端或难有较大的提升，我们认为全年要坚守高端酒的业绩确定性+积极拥抱次高端的业绩弹性，关注国改推动带来的红利。第二，长期视角来看，在消费升级的驱动下，未来我们更看好高端、次高端价格带的量价齐升。
风险提示：宏观经济疲软、出厂端提价不及预期、食品安全问题。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业周报：业绩预告坚定信心，深度回调择机布局
作者：开源证券，张宇光,叶松霖,逄晓娟
时间：2022/3/14
页数：10
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203131552401766_1.pdf?1647250509000.pdf
简介：
1-2 月白酒龙头增长势头不减，伊利股份实现开门红白酒已至布局区域
3 月 7 日-3 月 11 日，食品饮料指数跌幅为 2.1%，一级子行业排名第 4，跑赢沪深300 约 2.1pct。子行业中其他食品（0.0%）、 白酒（-0.6%）、 预加工食品（-1.5%）表现相对领先。 本周受到地缘政治、资金层面等因素扰动，大盘出现非理性下跌。食品饮料表现出较强韧性，主因以贵州茅台为主的部分公司公布业绩预告，业绩增长超预期，坚定市场信心，也体现出食品饮料板块具备较强业绩支撑的特性。从业绩预告情况来看，高端白酒整体表现稳定，五粮液预计 2021Q4 营收与利润均增长11%左右；泸州老窖 2021Q4 营收与利润分别增长 24%与 32%，均完成当年目标。而 2022 年 1-2 月业绩预告中，贵州茅台以预告营收、利润双 20%的超预期增长，呈现出春节高端白酒旺销态势，也体现出销售改革成效明显。次高端白酒龙头山西汾酒预计 1-2 月营收与利润实现增长 35%、 50%以上，主要来自于产品结构大幅改善，疫情下增长势头不减，全年业绩仍有超预期可能。酒鬼酒预计 1-2 月营收、利润分别增 120%与 130%，仍保持快速增长势头，外部环境对于公司动销影响有限，市场价格稳中向好。大众品中伊利股份预计 1-2 月营收利润分别实现 15%与 20%增长，顺利实现开门红。伊利股份要约收购澳优成功，双方可在奶源、渠道、产品上深度协同，有助于公司实现行业第一的中期战略目标。整体来看受益于业绩预告向好，食品饮料板块回调幅度明显优于其他行业。市场经过非理性下跌， 我们认为无需悲观，多数企业估值已至合理区间甚至低于近三年平均水平，本轮下跌后已具有较高性价比，建议优先布局景气度、低估值品种。
推荐组合： 贵州茅台、五粮液、山西汾酒、 海天味业、嘉必优
（1） 贵州茅台预告 1-2 月营收、利润双 20%的超预期增长，呈现出春节高端白酒旺销态势，也体现出销售改革成效明显。考虑到基酒供给，预计 2022 年规划营收目标大概率加速。公司在量价方面都有从容腾挪空间，未来量价齐升逻辑顺畅。（2）五粮液预告 2021Q4 实现营收 11%、净利 11%左右增长。春节期间动销库存良好，公司管理层稳定后，预计将开展拉升价格工作，估计 2022 年大概率完成双位数增长。（3）山西汾酒预计 1-2 月营收与利润实现增长 35%、 50%以上，主要来自于产品结构大幅改善，疫情下增长势头不减，全年业绩仍有超预期可能。（4）海天味业提价后对于成本以及渠道利润都有积极影响。调味品行业缓慢修复，公司也呈现出复苏趋势，考虑到提价因素，预计 2022 年可能重新回到正常增长水平。建议布局并长期持有。（5）嘉必优：股权激励落地，新国标落地后奶粉行业开启新一轮配方升级，加速奶粉行业的中高端化，公司有望充分受益新一轮奶粉配方升级红利。同时 SA 第二成长曲线打开，化妆品市场有望接力。
风险提示： 经济下行、食品安全、原料价格波动、消费需求复苏低于预期等。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：“预见复苏、布局疫后”系列之七：白酒-疫情扰动有望消散，区域次高端酒企迎发展
作者：东亚前海证券，汪玲
时间：2022/3/4
页数：29
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202203041550552399_1.pdf?1646417574000.pdf
简介：
新冠疫情爆发以来，防疫政策、出行限制、疫情反复等，对于旅游、餐饮、酒店、食品、酒水等行业消费场景造成严重冲击。当下，疫情形势有望不断转好，十四五旅游业发展规划中也对疫情形势允许下出入境的放开做了展望，春节+冬奥会有效提振市场人气，我们认为，在政策大力扶持+疫情形势转好的逻辑支撑下，消费复苏起点来临，景气度将有望持续回升。展望未来，疫后投资如何布局、复苏行情如何演绎，东亚前海证券研究所大消费团队重磅推出“预见复苏、布局疫后”系列深度报告，此为第七篇：白酒。
核心观点
复盘疫情下白酒板块的结构性行情：1）第一轮：高端白酒以送礼需求为主，受疫情的影响较小。在业绩的支撑下，高端白酒率先出现估值和股价的提高，估值和股价的齐升行情从2020年2月前后延续至2021年2月前后；2）第二轮：2020年中期，随着疫情扰动减弱，全国次高端酒企率先复苏，业绩回暖促进第二轮估值与股价齐升的行情，第二轮行情从2020年中期至2021年中期；3）第三轮：2021年以来，随着疫情扰动减弱，宴请和聚会需求回暖，叠加低基数效应，以宴请和聚会需求为主的区域次高端白酒业绩高增，第三轮估值和股价的齐升行情已在酝酿。
展望2022年，三大催化因素促进区域次高端白酒第三轮行情。1）消费升级趋势下，次高端名优酒企可享受量价齐升的增长空间。在高端化的消费升级趋势下，消费者对于高端和次高端白酒的需求提升。此外，在马太效应下，白酒市场份额将向名优酒企集中。次高端白酒在高端白酒提价后，可享受空白价格带来的量价齐升的增长空间；2）宏观经济稳中向好助力白酒板块。由于白酒具有奢侈品的属性，因此白酒常用于政务、商务等宴请、送礼场景。宏观经济向好时，政商务社交需求增长叠加居民收入的增长，白酒行业消费水平也随之增长。2022年我国经济预计稳中有增，稳增长政策下经济有望持续向好，白酒需求有望得到提振；3）疫情扰动有望消散，宴请需求或将迎来爆发。随着我国大部分居民接种疫苗，叠加辉瑞公司新冠口服药物获批，疫情的影响有望逐步消散。白酒行业宴席、聚会需求有望逐渐复苏，在疫情期间累积的喜宴需求有望迎来爆发，区域次高端白酒有望迎来第三轮估值和股价齐升的行情。
投资建议
疫情扰动逐渐消散，建议关注宴席需求较高的区域次高端酒企。2022年疫情的影响有望消散，在经济回暖叠加消费复苏的背景下，此前受抑制的宴请需求有望强势反弹，区域次高端白酒迎来发展机遇。相关标的：1）古井贡酒：八大名酒之一，产品聚焦中高端的年份原浆和古井贡酒系列，看好公司在次高端酒企发展机遇中兑现品牌力，实现业绩的高增长；2）迎驾贡酒：以洞藏系列为核心，在消费升级的趋势下有望享受次高端白酒的量价提升空间。看好公司在未来疫情影响消散后，实现百亿迎驾的战略目标，维持业绩的高增长；3）今世缘：公司聚焦婚庆“缘”文化实现差异化发展，看好公司全国化扩张后将充分享受到白酒市场复苏的利润弹性，实现百亿营收的目标。
风险提示
疫情反复风险；白酒消费税风险；宏观经济下行风险。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之四：复盘徽酒变革，洞察升级趋势
作者：平安证券，张晋溢,陈昕晖
时间：2022/2/10
页数：33
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202202101546063343_1.pdf?1644486091000.pdf
简介：
平安观点：
白酒消费大省需求强韧，量减价增结构升级。安徽省饮酒文化浓厚，属于白酒产销大省，在 2018 年全国白酒产量排序中位列第五。近年来，安徽白酒市场规模持续稳定增长，其增长动力主要来源于行业消费升级带来的结构性升级和价格提升。从消费能力来看，安徽省人均可支配收入增速、人均 GDP 增速都领先于全国水平，经济拉动表现良好，为白酒消费提供了强劲支撑。从餐饮发展来看，安徽餐饮收入增速排名全国第二，17-20年复合增速达 10.79%，仅次于山东。从行业趋势上来看，安徽白酒呈量减价增、结构升级趋势。安徽作为全国白酒宴席重点市场，宴席用酒价格带上移明显，因而徽酒受行业消费升级趋势影响较大，价位带不断上移。
竞争加速品牌集中，一超二强格局显现。按照 2020 年安徽白酒市场规模约 330 亿进行测算，省内四家上市酒企：古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒、金种子酒在省内白酒市场份额分别为:21.8%、9.6%、6.1%、1.8%，CR4为 39.3%，头部集中度较高。省内白酒市场呈现出市场份额向品牌集中、向品质集中、向文化集中、向原产地集中的趋势，强者愈强，分化复苏。徽酒龙头经历几番易主，从“四朵金花”演变为当前以古井为首，口子窖、迎驾贡酒为第二梯队的“一超两强”格局，古井凭借其“年份原浆”系列的优质产品力和“三通工程”的稳固渠道力，稳居徽酒龙头。
渠道模式各有千秋，提质增效产能升级。古井采用深度分销的管理模式，直控渠道终端，经销商仅负责配送、仓储等辅助性工作，销售费用率明显高于同行。口子窖则采用大商模式，实行分区域、分品类管理，放权经销商进行市场主体运作，厂商仅负责指导。从经销商利润来看，口子利润普遍高于古井，主要原因在于，口子采用裸价的操作模式，让利于经销商，使其拥有较高的毛利率，长期合作实现厂商利益共赢模式。古井和口子的渠道模式各有利弊，根据现状不断迭代。此外，为提升优质产能，近年来安徽省内白酒企业积极建设扩产项目，实现提质增效产能升级。
主流价位带持续升迁，对标江苏看未来空间。消费升级趋势推动徽酒价格带不断升级，目前主流价位带在 200-300 元区间。随着价格带的升迁，各酒企纷纷由低端向中高端转变，产品升级与全国化战略并行。目前次高端已经分化出更高的细分价格带，未来 600 元价位带将成为各酒企厮杀的主战场，300-400 元将成为目标消费者日常饮用的产品。对标江苏市场，我们认为苏酒是徽酒的消费升级标杆，居民消费水平领先安徽省约 3-4 年，伴随着安徽省经济持续高增长，白酒消费结构将向江苏市场进一步看齐，产品结构升级空间广阔。我们预计安徽省白酒市场扩容将优于全国，次高端放量加速，承接中端价位带的需求升级，成为增长最迅速的价格带，预计 2024 年安徽白酒市场规模将突破 400 亿。
投资建议：今年春节动销情况呈现区域分化，河南、陕西等局部地区受疫情影响损失了全年销量的 10%-15%左右，而安徽、江苏等无疫情区域表现好于预期，其中徽酒表现尤为亮眼，回款进度快于往年，渠道利润丰厚，市场批价坚挺，经销商库存水平位于合理区间，整体基本面依旧向好。近年来徽酒地产酒强势、渠道掌控力强，消费规模和档次有望向苏酒看齐，我们看好徽酒未来表现，建议关注口子窖、古井贡酒、迎驾贡酒等。
风险提示：1 ）政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。2 ）白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。3 ）行业竞争加剧。白酒行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、窜货等不利影响。4）食品安全风险。食品安全问题是红线，一旦出现食品安全问题将对行业产生较大负面影响。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：温故而知新，关注本轮大众品提价与盈利传导
作者：万联证券，陈雯,叶柏良
时间：2022/1/28
页数：23
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202201281543171911_1.pdf?1643389390000.pdf
简介：
提价转嫁成本压力，盈利表现改善：根据2017-2018年涨价潮的历史经验，调味品、休闲零食、乳制品等大众品行业的需求刚性较强，通过提价容易向消费者转嫁成本压力。多数企业受成本上涨影响下降的毛利率在提价后均有所恢复，部分企业如海天味业、千禾味业、桃李面包等更能通过维持产品价格高位在成本逐渐回落后保持比涨价前更高的毛利率水平。受企业费用管控水平等因素影响，各提价企业之间净利润表现有所差异，海天味业与洽洽食品净利润增长更为稳定。
细分龙头更易走出长线行情：相较营销与渠道能力较弱的二三线企业，具有竞争优势的各细分品类龙头更容易保持价格刚性，并通过营销等手段逐步恢复甚至提升产品销量，从而在业绩改善的支撑下走出长线行情。2017-2018年的涨价潮中，大众品细分龙头海天味业、洽洽食品和伊利股份在提价半年后股价均有20%以上的涨幅，伊利股份涨幅高达38.50%。二三线企业受制于品牌影响力、消费者忠诚度、营销支出等因素，通常只会在提价信息公布时走出短期行情，较难保持股价持续上涨。
本轮成本涨幅更大，存在二次提价空间：在2021年全国大宗商品价格一路上涨的背景下，豆油、糖蜜、大豆、大麦等食品饮料原辅料价格均上涨，所需的玻璃、PET等包装耗材价格都有大幅上涨，给消费品制造企业带来了明显的成本压力。2021年调味品企业毛利率下降，休闲零食企业净利润同比下行，乳制品企业利润增速回落。为对冲原料成本抬升、提高盈利水平，大众品企业2021年Q3起纷纷选择提价应对，提价幅度3%-19%不等。一方面，相较于产品普遍提价幅度，本轮成本涨价幅度更大，存在二次提价空间；另一方面，随着产品价格上涨逐渐传导至利润端，大众品企业盈利表现有望持续改善。
投资要点：
2021年年初起，伴随着原材料涨价的持续，上游成本压力逐步向中下游传导，挤占大众品行业的盈利空间，促使企业提价以应对高成本。比较必选品与可选品，必选品的需求刚性更强，相对更具有成本转嫁能力。相较于前几轮行情，本轮PPI-CPI剪刀差最高幅度达历史新高，成本高企带来下游制造业更强的提价动力。就2021年下半年大众品企业的提价幅度来看，较难覆盖日渐上涨的上游成本，存在二次提价的空间。目前PPI已处高位水平，今年大概率将回落，预计CPI仍将缓慢上行，PPI-CPI剪刀差有望逐步收敛，涨价由上游向下游逐渐传导。从历史经验来看，具有品牌影响力及渠道优势的细分品类龙头提价后更容易走出长线行情，随着成本压力逐渐缓释，叠加产品提价向利润端传导，2022年中下游必选品龙头的盈利与股价表现值得期待。建议关注具有长期逻辑与竞争优势的乳制品、休闲零食、调味品龙头企业。
风险因素：消费恢复不及预期风险，疫情风险，食品安全风险。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：基金持仓边际回暖，关注左侧布局机会
作者：东亚前海证券，汪玲
时间：2022/1/26
页数：14
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202201261542774917_1.pdf?1643219477000.pdf
简介：
基金对于食品饮料板块整体持仓有所增加。根据Wind统计数据，截止2021年年底，基金持仓申万食品饮料一级板块市值总计为5354.32亿元，占基金总仓位比重为15.43%，在所有申万行业中排名第一；基金持仓市值占比较2020年同期上升1.05pct，较三季度上升0.70pct，表明基金当前对于食品饮料板块整体的持仓有所上升。当前板块整体的估值水平有所下降，截止2021年12月31日，食品饮料申万一级板块整体市盈率（TTM）为44.24倍，而2020年同期板块市盈率为53.65倍。随着业绩的稳健增长，板块整体的估值将进一步进行消化。
食品饮料内部白酒获基金持仓比例最高。2021年年底申万白酒三级板块获基金持仓市值共计4614.29亿元，持仓市值占基金A股持仓总市值比重为13.30%，较2020年同期上升2.43pct，较三季度上升0.98pct；申万啤酒三级板块基金持仓市值比重为0.40%，较2020年同期上升0.05pct，较三季度上升0.03pct；乳制品板块基金持仓市值占比为1.02%，较2020年同期下降0.11pct，较三季度上升0.05pct；调味发酵品板块基金持仓市值占为0.25%，较2020年同期下降0.59pct，较三季度下降0.03pct；休闲食品板块基金持仓市值占比为0.01%，较2020年同期下降0.01pct，较三季度下降0.005pct。
食品饮料内部子板块估值水平出现不同程度的消化，2022年建议重点关注板块内部量价提升带来的投资机会。截止2021年12月31日，申万白酒三级子板块市盈率为47.58倍，处于2016年以来估值水平的88.60%分位数；啤酒板块市盈率为47.34倍，处于2016年以来估值水平的24.10%分位数；乳制品板块为32.49倍，处于2016年以来估值水平的78.83%分位数；申万调味发酵品板块市盈率（TTM）为51.38倍，处于2016年以来估值水平的81.76%分位数；申万休闲食品板块市盈率（TTM）为38.75倍，处于2016年以来估值水平的49.51%分位数。在消费升级趋势之下，白酒的大众主流消费价格带不断上移，消费者对于高端以及次高端白酒的需求持续上升，叠加2021年白酒涨价潮，量价齐升将驱动次高端酒企业绩不断快速增长；对于啤酒板块来说，其在春节期间也有望迎来量价齐升，建议关注品牌力较高的龙头企业；对于乳制品板块来说，当前生鲜乳价格再次下降，乳制品板块业绩有望迎来“成本降、量价升”的双轮驱动；对于休闲食品来说，疫情导致“就地过年”潮再次兴起，休闲食品龙头企业有望实现量价齐升。
投资建议
基金对于食品饮料板块的持仓不断增加，建议关注估值消化较为充分的子板块。当前基金对于食品饮料板块的持仓水平较高且不断增加，板块内部白酒的持仓水平最高，建议关注营收确定性较高的高端以及次高端白酒。啤酒板块基金持仓比重有所上升，估值水平接近底部，建议关注板块内部龙头企业。乳制品基金持仓边际改善，调味发酵品基金持仓有所下降，休闲食品基金持仓较少且处于下降趋势，建议关注板块内部龙头标的的投资机会。
风险提示
经济超预期波动；疫情进一步发展；食品安全问题。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：预制菜系列之一：厨房革命引领万亿赛道崛起
作者：东亚前海证券，汪玲
时间：2022/1/13
页数：19
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202201131540168040_1.pdf?1642090385000.pdf
简介：
核心观点
预制菜的出现缩短了餐饮烹饪的时间。由于当前人们的生活节奏较快，节省做菜时间的预制菜开始出现在消费者的视线中。传统餐饮店或家庭现制菜肴具有工序复杂、制作耗时的痛点，但半成品的预制菜在制餐过程可不再从原材料开始，加快了出餐速度。预制菜到达消费终端时，仅需经过加热等简单烹饪处理，便可被食用。便捷化的“厨房革命”将引领预制菜行业高速发展。
预制菜市场规模有望破万亿。一方面，疫情负面影响消散下，餐饮收入有望恢复增长态势。我国餐饮收入在2010-2019年逐年递增，CAGR达到11.43%。2020年疫情袭来后，线下餐饮业受到重创，餐饮收入同比下降了15.38%。到了2021年，疫情的负面影响正在逐渐消散，餐饮收入有望持续修复，恢复长期增长的趋势。按2010-2019年的CAGR来计算，预计2023年餐饮收入将超5万亿元；另一方面，团餐市场规模超万亿，预制菜可乘风而起。当前，我国团餐市场规模较大，目前团餐市场规模已超1.5万亿，2016-2020年团餐市场规模CAGR达14%，按这个增长趋势发展，2023年我国团餐市场规模可超2.2万亿。我国团餐需求主要来自企业和在校学生，目前依然存在用餐耗时、口味多样性较少、健康隐患等问题。预制菜作为标准化、规模化的产品，其便捷、多样、健康的特点可解决团餐的痛点。因此，在团餐市场规模高速增长的背景下，预制菜行业可乘此东风而起，实现快速发展。根据艾媒咨询，2021年中国预制菜市场规模预计为3459亿元，2023年将达到5156亿元，若未来中国预制菜市场增速保持稳定在20%，则在2027年预制菜市场规模将破万亿。
预制菜行业未来发展逻辑清晰。从长期发展逻辑来看，1）预制菜安全、健康的特点契合消费升级趋势。从质控角度而言，预制菜质控标准严格，多环节把关保证产品安全。在营养健康方面，由于预制菜是在专业人士研究下，通过食品工业手法将各调味品与营养成分合理配比再统一生产制成的，因此产品的成分比例科学健康，且由于预制菜存放过程中一直处于低温且密封的环境，可以抑制微生物与细菌的生长，食用起来会更加健康、卫生；2）长远来看对于便捷性的追求将使得预制菜的需求不断增加。根据全国第七次人口普查数据，当前国内人口结构出现了较为明显的单身化趋势、家庭规模小型化的特点，在此趋势下消费者将更倾向于选择更为简单便捷的食材，且当前随着“懒人经济”、“宅经济”的出现，也使得消费者对于较为方便的预制菜的需求不断增加。
投资建议
预制菜行业处于发展初期，未来市场空间广阔，受益标的为集中度有望提升的行业龙头及有发展潜力的标的。预制菜行业目前处于快速发展的时期，未来市场规模有望高增。行业长期发展逻辑清晰，预制菜安全、健康、便携的特点契合消费升级的趋势以及单身化、宅经济的社会发展趋势，未来发展的确定性较强。行业目前的集中度较低，竞争格局分散，受益标的为未来集中度有望提升的行业龙头如味知香、安井食品等，以及绝味食品、双汇发展、全聚德、三全食品、步步高、涪陵榨菜、龙大美食、国联水产、广州酒家、惠发食品、巴比食品等发展潜力较大的标的。
风险提示
宏观经济下行超预期；食品安全风险；市场竞争加剧；需求回落风险。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：品牌价值引领前路，期待盈利催化动因
作者：中国银河，周颖
时间：2022/1/11
页数：57
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202201111539804598_1.pdf?1641927751000.pdf
简介：
经济稳定运行态势延续，消费仍成为增长第一拉动力 我国经济发展面临一定压力的情况下，内需对经济增长的贡献保持在较高水平。前三季度，最终消费支出对经济增长的贡献率为64.8%。疫情多地散发对消费市场短期冲击较为明显，但总体复苏态势未变，1-11月基本生活、升级类商品零售额均保持较快增长。餐饮收入受疫情影响比较明显，速度由增转降。11月份，餐饮收入两年平均下降1.7%，上月增长1.4%。
食品饮料板块2021前三季业绩增速低于A股整体 2021年前三季全部A股营业收入、归母净利润同比增长22.08、25.14%；食品饮料板块业绩增速低于A股整体，收入、归母净利润同比增长12.05、12.35%。若对标2019年同期，食品饮料板块营业总收入、归母净利润两年CAGR分别为13.13、14.65%。
2021全年，食品饮料板块累计下跌6.01%，市场表现靠后 2021年12月，食品饮料板块当月上涨（3.97%），在28个一级行业中排名第14。2021全年，食品饮料板块累计下跌6.01%，排名24。
板块市盈率居2005年以来85分位水平，相对全部A股溢价率171.11% 截至2021年12月31日收盘，SW食品饮料行业市盈率为45.54倍（TTM整体法，剔除负值），处于2005年以来的84.5分位水平；全部A股和剔除银行的A股市盈率水平分别为16.80倍和21.18倍，分别处于2005年以来的46.4分位和48.7分位水平。2021年12月底SW食品饮料相对A股溢价率171.11%，较前几月有所回升。
投资建议 行业整体处于成熟发展期，个别细分维持较高增速；需求走弱催生消费升级和降级分化；品牌是核心竞争力，市占率向龙头集中态势延续。白酒方面我们重点关注两类品种：具有一线白酒品牌价值及优质基因的个股品种，其品质品牌所带来的长期价值驱动价值；大众白酒品牌中有效锁定价格带，享受大众消费中枢上移的弹性品种。同时，建议投资者还可关注乳品优质企业成长价值，并关注食品综合细分品类、调味品的赛道价值。
风险提示 食品安全的风险、下游需求走弱的风险、行业政策的风险等。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之美国70年代滞胀期食品饮料行业表现
作者：平安证券，张晋溢,陈昕晖
时间：2021/11/17
页数：31
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202111171529502634_1.pdf?1637142754000.pdf
简介：
1970年代滞胀阴霾笼罩美国。美国在1969-1981年期间共经历3轮严重滞胀，前期激进扩张的财政和货币政策、物价管制加剧供给冲击，叠加粮食、石油危机，造成了十年间高失业率、高通胀长期并存。最终在1979年沃尔克的严厉紧缩政策，总统里根的供给侧改革下，美国逐步摆脱滞胀。
通胀回落初期美国食品饮料超额收益显著。食品饮料作为下游行业在滞胀期需求及盈利能力承压，但受益于1970年代消费升级趋势，以及刚需和提价特性，滞胀期较大盘超额收益率10%，大幅跑赢其他下游板块。分年度看，1）CPI同比上行期，受市场风格切换、需求疲软等因素影响，工业品主导的CPI上行压制食品饮料表现；2）CPI同比下行期，由于政策预期转向、消费股盈利改善，通胀同比见顶回落初期食品饮料超额收益明显，1971/1975/1981年食品饮料板块分别取得6%/16%/21%超额收益率。
极端情形下食品饮料股抗通胀能力有限。滞胀期后半程（1976-1980年）食品饮料行业显著跑输市场，主要由于：1）受行业供需、竞争格局等因素制约，消费品公司未必能完全转嫁成本上行造成的盈利压力；2）累计税率下，通胀挤压消费者实际购买力。
滞胀期食品饮料板块估值承压，定价权引领消费品企业穿越周期。1973-1980年美国食品饮料各子行业估值中枢均经历长达7年下杀，一方面由于滞胀期利率中枢上行、市场对食品饮料行业盈利预期悲观，另一方面也与1970-1972年“漂亮50”行情中消费股积累的估值泡沫有关。但竞争格局较好，拥有定价权的消费品企业能够通过提价保持业绩的高速增长，消化估值。1970s美国烟草行业凭借绝对定价权实现业绩高增，显著跑赢市场，拥有相对定价权的糖果&软饮料、食品行业也得以通过提价转嫁部分成本压力，取得一定超额收益，而竞争格局较差的啤酒行业则大幅跑输市场。
投资建议：由于新冠疫情对需求端的长尾效应体现，以及“双碳”目标约束下主要能源产量下降推升PPI大幅上行，2021年以来我国滞胀预期持续升温，展望未来，我们看好1）拥有绝对定价权的高端白酒：与烟草行业类似，白酒特别是高端白酒也具备成瘾性、壁垒高、提价能力强等特点，滞胀期业绩有望持续增长；2）相对定价权凸显的啤酒、调味品：近期随着上游原材料成本压力向下游传导，食品企业已经开启提价周期，安琪酵母、海天味业、李锦记、恒顺醋业、涪陵榨菜等公司均已发布提价公告，同时随着2022年供给压力缓解通胀回落，食品板块盈利弹性预计持续释放，市场风格也有望向下游消费切换，重点推荐贵州茅台、海天味业、绝味食品，建议关注重庆啤酒、泸州老窖、涪陵榨菜、洽洽食品。
风险提示：1）通胀持续时长及水平超预期。食品饮料行业抗通胀能力存在限度，若通胀持续上行，行业盈利压力较大。2）提价传导不畅。提价需要一定时间传导至终端，存在价格传导不畅风险。3）原料成本超预期上行。若原材料价格超预期上升，食品饮料企业提价不能有效消化成本压力，行业盈利能力将持续承压。4）行业竞争加剧。食品饮料行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、窜货等不利影响。5）食品安全风险。食品安全问题是红线，一旦出现食品安全问题将对行业产生较大负面影响。
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报告标题：食品饮料行业深度报告：复盘系列之我国食品三次涨价潮启示录
作者：平安证券，张晋溢,陈昕晖
时间：2021/11/3
页数：39
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202111031526848190_1.pdf?1635964218000.pdf
简介：
平安观点：
06 年至今三次食品涨价潮， 16-17 年同为 PPI 向 CPI 传导。 根据国家统计局数据显示， 2021年 9 月我国 CPI同比增长0.7%， PPI同比增长 10.7%，PPI/CPI 已经出现较大的剪刀差，与此同时，大宗商品大幅上涨推动产品生产端原材料成本的大幅上扬，造成近期食品行业也出现了涨价潮。回顾历史，从 2006 年起，我国共出现了 4 次 PPI 的大幅上涨，也带动了食品饮料行业出现了 4 次涨价潮。 16-17 年第三轮涨价潮的情况与本轮最为相似，均是由 PPI 向 CPI 传导，我们分析了三次涨价潮中食品饮料公司的表现，探究上游原材料提价情况对公司盈利能力的影响，以及公司提价后报表端改善及股价表现的滞后情况。
产品提价较原材料成本上涨滞后 1-2 个季度，龙头公司率先提价。 受行业竞争及传导周期影响，产品提价较原材料成本上升存在一定的滞后期，通过研究啤酒、调味品、乳制品、休闲食品的三次涨价，我们发现公司提价节点相比成本上升的滞后期一般在 1-2 个季度。考虑到市场的充分竞争性，一般龙头率先提价后，其余竞品企业才会跟随性提价，一般跟进时间在 3-6个月左右。以调味品为例， 2017 年 1 月海天率先提价后，美味鲜、千禾味业、李锦记均在 2017 年 3 月跟进，东古也在同年 6 月采取跟随性提价。
话语权强、品牌力强的企业通常为直接提价，稍弱的企业则是通过推新品或者换包装实现间接提价。 不同公司提价方式不同，其中品牌力强的公司由于消费者认可度高，往往采取直接提价的方式，如海天、伊利等龙头企业。而对于品牌力较弱或者行业处于下行周期的公司，则会通过换包装、换规格的方式推出单价更高的新品，逐步替代老品，从而实现变相提价。
提价效应大约会在 1 年左右的时间体现，盈利能力改善的企业会迎来股价的长斜率上涨。 报表端的滞后期大约在一年左右，主要表现为公司净利润率的提升。提价存在 1 年滞后期的原因在于： 1）食品饮料作为快消品，其提价需循序渐进，分区域、分品类逐步执行，渠道库存需要一段时间消化； 2）原材料涨价波峰转至波谷的周期。股价方面，在提价消息公布当月，受消息催化影响，公司股价大多呈现上涨趋势，涨幅在 5-30%之间不等。拉长维度来看，如果涨价效应持续并对公司盈利能力有显著改善，则会带来企业更大幅度的上涨，如海天味业、中炬高新、涪陵榨菜在提价消息公布后的一年内股价分别实现涨幅+86.9%、 +78.8%、 +77.5%。
销售费用偏低的企业提价后毛利率提升速度更快。 针对食品饮料公司在三次涨价潮中的表现，我们发现以洽洽为代表的食品提价以后毛利率迅速上移，啤酒次之，牛奶最差。在相同的行业类目中，毛利率提升速度与销售费用率呈反比，以乳制品为例，毛利率提升速度：伊利股份>蒙牛乳业>=三元股份>光明乳业，对比其销售费用水平：伊利股份<=蒙牛乳业<三元股份<光明乳业。我们认为，毛利率提升速度与销售费用水平呈反比，即销售费用高的企业，提价以后往往需要投入更多的费用平滑对渠道和终端的影响，从而导致提价传导更慢。
投资建议： 2021 年，在 PPI 与 CPI 剪刀差扩大的背景下，随着上游原材料成本压力向下游传导，食品行业再度迎来涨价潮。安琪酵母、海天味业、李锦记、恒顺醋业等公司均已发布提价公告，对部分产品的出厂价格进行一定幅度的调整，预计其他公司也将相继跟进。 从历史复盘来看，提价后能够顺利传导至下游且盈利能力有改善的行业和公司能迎来提价后的二次股价上升， 我们建议关注具有长期逻辑且竞争格局较好的食品行业和公司，例如啤酒、调味品，重点推荐海天味业、绝味食品，建议关注重庆啤酒、涪陵榨菜、洽洽食品。
风险提示： 1）价格传导不畅的风险。提价需要一定时间传导至终端，存在价格传导不畅的风险。 2）原材料价格延续大幅上涨。如果后续价格持续上升，当前提价不能有效消化成本压力，行业盈利能力将再度承压。 3）行业竞争加剧。食品饮料行业目前存在竞争加剧的问题，谨防竞争恶化带来的价格战、串货等不利影响。 4）食品安全的风险。食品安全问题是红线，一旦出现食品安全问题将对行业产生较大负面影响。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：能量饮料好赛道，后发企业迎突围机遇
作者：平安证券，张晋溢,陈昕晖
时间：2021/9/28
页数：25
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202109281519033970_1.pdf?1632839048000.pdf
简介：
能量饮料需求景气、单品规模在软饮料中占优，随着消费群体和消费场景的裂变成长空间广阔， 2016 年以来红牛商标权之争给后发企业带来突围机遇，我们认为差异化品牌定位、战略资源聚焦的后发企业有望实现全国化快速扩张，建议关注东鹏饮料。
品类特征：软饮料中的高景气、大单品赛道。 1）随着居民健康意识提升、消费升级，消费者对口味型饮料需求逐渐下滑，而能量饮料符合健康化、功能化趋势，在软饮料中保持较高景气， 2015-2020 年 CAGR 分别为 7%。2）消费者口味往往多变，而功能性诉求较为稳定，能量饮料企业能够享受更长产品生命周期；同时能量饮料的成瘾性带来高消费频次、强定价权。大单品为饮料企业发展基石，产品长生命周期、高消费频次和高价格带的特点使得能量饮料赛道易于打造大单品，从 2020 年软饮料各大单品流通渠道零售额来看，红牛高达 230 亿元的体量远超其他品类。
行业需求：高景气有望持续，成长空间广阔。 当前能量饮料行业尚处成长期， 2016 年至今受红牛商标权之争影响行业增速放缓， 未来行业增长驱动力在于： 1）外卖快递和网约车行业的发展、市场教育、运动群体扩容加速能量饮料在现有消费场景下的渗透； 2）产品创新以及消费者培育催生消费场景裂变，向电竞、旅游、聚会等休闲类场景延伸。 2020 年我国能量饮料人均消费量 1.6 升，仅为美国/日本的 18%/45%，长期空间广阔。另一方面， 咖啡、茶饮等替代品对能量饮料需求影响有限，由于 1）能量饮料独享体力劳动和运动类消费场景， 二者占比约 70%， 能量饮料需求基本盘牢固； 2）替代场景中，有望通过错位竞争共同做大蛋糕。
竞争格局：有望从单寡头向多寡头演变。 2016 年至今红牛商标权之争使得龙头发展陷入停滞，后发品牌有望迎来数年发展窗口期，我们认为二线品牌中东鹏特饮成长路径最为清晰： 1）相比同样以性价比切入的体质能量， 东鹏更注重品牌势能的打造， 消费群体和场景调性持续拔高，在全国化扩张中占优； 2）相比背靠达利集团的乐虎， 东鹏战略聚焦， 资源投入占优； 3）战马优势在于渠道资源，但其产品定价及品牌定位直接对标红牛，红牛强品牌力下短期难以突围，并且目前华彬对战马资源投入尚未完全聚焦； 4）Monster 定价和红牛接近，产品口味丰富但在国内整体接受度较低， 同时品牌定位延续美国市场策略，聚焦于个性化群体，但当前在中国并非主流群体。
风险提示： 食品安全事故、 行业需求景气不及预期、行业竞争加剧。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度：白酒结构性繁荣，高端稳中有进，次高端成长性凸显
作者：财信证券，杨甫,杨苑
时间：2021/9/24
页数：23
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202109241518253822_1.pdf?1632489169000.pdf
简介：
白酒板块2021中报业绩综述：2021H1白酒板块19家上市公司合计实现营业收入/归母净利润1579.41/578.66亿元，分别同比+21.56%/+20.95%，白酒板块收入与利润端整体表现佳。其中高端延续稳健增长态势，Q2业绩释放加速；次高端则展现出高成长性，收入与利润高速增长；中端及大众白酒上半年实现恢复式增长，但与疫情前2019H1相比内生增长动能相对较弱，多数公司Q2业绩增速放缓，公司间成长能力分化明显。回款、现金流与预收款验证上半年高端与次高端的较高景气度，高端白酒下半年持续稳增的蓄力充足。我们将在本文中分价格带解析酒企增长的主要驱动力，并以此窥视行业发展的现状与特征。
高端产品渠道结构优化，次高端产品升级扩张加速。高端白酒：核心高端产品维持较强增长势能，同时系列酒或发力实现量价齐升或结构调整优化，此外直营/团购渠道占比提升，产品结构与渠道结构双优化持续推动高端白酒收入增长与盈利能力提升。从历史来看，预收款是反映高端白酒景气度边际变化的重要指标，上半年高端回款与现金流表现优秀，预收账款环比增幅显著，报表质量较高，后续业绩释放空间充足，亦反映高端白酒景气度延续。次高端白酒：高端化动作持续落地，产品结构进一步改善，核心产品的高速增长是主要贡献；同时次高端酒企的全国化进程显著，在省内基本盘稳固的基础上加速省外市场扩张。中端及大众白酒：公司间表现分化，代表性区域酒龙头次高端化进展较好，乘消费升级与次高端扩容之东风，核心产品贡献显著，省内渠道精耕效果较好。
白酒行业结构性繁荣趋势将延续。高端需求稳健、行业壁垒较高、格局较为稳定，宏观经济稳健增长、中产及以上阶级人群扩容、消费升级趋势延续共同推动高端白酒需求侧扩容，而供给侧高品质白酒产能稀缺意味着高端白酒价格带仍有上移空间，预计未来高端白酒行业保持稳健增长态势。次高端方面，受益于高端白酒价格带上移以及消费升级浪潮推动，次高端白酒具备较大的行业扩容空间，但次高端白酒的行业壁垒相对较低，全国化次高端品牌、区域龙头酒企以及众多酱酒新入局者均在次高端战场角力，竞争格局略逊于高端白酒。而在白酒行业整体量不增的大背景下，中端及大众白酒内生增长动能较弱，酒企增长主要靠提升市场份额以及上延至次高端价格带参与增量竞争，预计未来行业继续分化。从中报反映出的不同价格带酒企战略重点来看，高端品牌的运营已相对成熟，产品结构优化与渠道体系优化是高端酒企进一步提升盈利能力的主要驱动力；而次高端品牌加速抢占更高产品价格带，并普遍加大招商力度进行市场扩张，高端化+全国化依然是次高端未来业绩增长的主要驱动；其他区域龙头酒企重点打造并推广产品矩阵中的次高端产品，渠道方面主要进行省内渠道精耕，并逐步有序拓展省外市场。
情绪扰动估值回落，行业基本面依然坚挺。近期政策风险担忧情绪持续发酵，白酒板块估值明显回落。对于主要的行业政策风险担忧，我们的观点如下：1.理性看待白酒座谈会的召开，有关部门关注到当前行业主要风险点，有利于维护行业发展秩序，促进行业中长期良性增长与良性竞争，头部酒企将最为受益。2.消费税征收后移加剧行业分化，顶级名优白酒品牌力极强、需求旺盛而供给相对稀缺，渠道价差大且酒企对于渠道有极强的话语权，受税收政策变化的影响有限。结合中报业绩以及近期渠道动销来看，白酒中秋动销平稳，龙头酒企即将完成全年任务，行业基本面依然稳健。
布局优质标的，坚守价值回归。我们认为白酒行业基本面稳健，情绪扰动下估值明显回落，优质标的投资价值已经凸显。高端白酒行业道壁垒较高，竞争格局稳定，是长期最具备确定性的赛道，高端三强公司经营能力出色，将继续随行业稳健增长，推荐长期价值凸显的贵州茅台（600519）、五粮液（000858）、泸州老窖（000568）。当前次高端行业仍有消费升级需求扩容红利，但次高端价格带玩家众多、竞争激烈，具备良好品牌基础、渠道管理能力突出、经营战略清晰、内部活力较强的次高端酒企有望从激烈竞争中脱颖而出，更为顺畅的兑现高端化+全国化逻辑，从而持续释放业绩弹性。重点推荐品牌势能向上，全国化深入推进的山西汾酒（600809）；建议关注改革红利释放，经营改善持续性强的洋河股份（002304）；关注省外市场高速扩张、高端内参消费氛围渐起带来业绩高弹性的酒鬼酒（000799）。区域酒企中建议关注省内市场渠道基础扎实、产品结构明显优化的今世缘（603369）。
风险提示：食品安全风险；行业监管趋严风险；市场秩序混乱风险；宏观经济大幅下行风险。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度报告：白酒消费税研究：历史、影响及改革方向
作者：平安证券，张晋溢
时间：2021/9/14
页数：18
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202109141516209223_1.pdf?1631641676000.pdf
简介：
平安观点：
白酒行业税负全行业第一，消费税为主因。营业税金及附加由于税种的多样性导致了行业间的较大差异，根据申万一级行业分类的28个行业2020年营业税金及附加/营业收入的横向对比来看，白酒行业以15.0%的占比高居榜首，而其他行业营业税金及附加占比均低于10%。拆分白酒上市公司营业税金及附加的结构来看，消费税占比达到了81.7%，城建税占比为7.4%，教育费附加为4.8%，土地使用税1.4%，房产税1.4%，印花税0.5%，消费税是导致白酒上市公司税金高的直接原因。
消费税多次调整，现行从量+从价复合征税法。我国白酒消费税现行从量+从价双重复合征税法，以白酒企业最终一级销售单位60%为核算标准，按照20%的税率进行征收从价税，同时，按照每500ML收取0.5元征收从量税。白酒消费税历史上经历了多次调整：1994年消费税首次提出从价征税、2001年加入从量征税、2006年调整从价税率、2009年规定最低计税价格、2017年调整最低计税价格。
企业税负呈逐年上升趋势，从量税拉高低端白酒税率。税改早期上市公司之间的消费税率分化比较严重，随着消费税不断调整和规范，企业间消费税率逐渐趋同。从历史数据来看，白酒上市公司的平均税率呈现上升趋势，2018年以来上市公司整体消费税率就稳定在13%以上的水平。2007-2020年，高端白酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖）消费税率平均为7.5%，而低端白酒（顺鑫农业、金种子酒、老白干酒）消费税平均税率为14.6%，两者差距高达7.1pcts。2011-2020年间顺鑫农业从量税占白酒收入的比例平均为6.7%，从价税占比平均为9.0%；茅台从量消费税占白酒收入的比例平均为0.1%，从价税占比平均为9.5%。
消费税与上市白酒企业业绩和股价影响无显著相关性。从上市公司白酒消费税变化来看，虽然整体上消费税呈上升趋势，但是每次消费税政策的变化并不会使得公司税金出现大幅度变化，更多是稳步平滑消费税的影响。从政策发布当日股价表现来看，过去5次政策调整，仅2017年政策发布次日白酒指数出现3.5%的下跌，其余四次政策发布对股价并无显著影响。考虑到政策发酵期，我们从全年的角度出发，1994年山西汾酒股价下跌43.9%，2001年白酒企业平均下跌27.8%，2006年白酒指数上涨241.9%，2009年白酒指数上涨182.4%，2017年白酒指数上涨51.3%。从以上数据也可以看出，股价变化和政策发布与否的相关性不高。
消费税改革仍在路上，首要任务是立法。我国正在加快税收立法，现行18个税种中，已有12个税种完成立法，但增值税、消费税等仍然为暂行条例。我们预计，消费税立法是目前消费税改革的重点工作和首要任务，国家会加快推进消费税立法进程。我国消费税征收环节主要为生产环节，2019年国务院提出消费税后移至批发和零售环节征收。我们认为，在我国减税降费的政策大背景之下，消费税率20%短期内提升空间不大，但未来有可能在最低计税价格60%的基础上进行调整；从量税的征收无疑给众多中小企业增加了经营负担，取消从量税可以有效推动行业骨干企业增加低价产品参与市场竞争，从长远看更利于行业的良性发展。
风险提示：
1）消费税调整时间进程不可控的风险。2021年3月，财政部表示已经将土地增值税法、增值税法、消费税法等送审稿上报国务院进行立法审查，但具体通过时间不可预测。
2）白酒消费税后移调整的风险。2019年国务院提出消费税后移至批发或零售环节征收，但目前具体推进时间、细则、范围等均不可知，有可能存在大幅调整的可能性。
3）其他政策影响。消费税立法过程中有可能会存在调整现行20%从价税和0.5元/500毫升定额从量税。也有可能对不同企业、不同产品采取不同消费税率的措施等。
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深度小编
报告标题：食品饮料行业周报：白酒板块深度回调，把握调整中的机会
作者：山西证券，和芳芳
时间：2021/8/3
页数：10
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202108031507815937_1.pdf?1628008787000.pdf
简介：
核心观点上周大盘大幅调整，通信、有色金属和电子板块涨幅居前；食品饮料和农林牧渔板块跌幅居前。上周，沪深300下跌5.46%，收于4811.17点，其中食品饮料行业下跌13.03%，跑输沪深300指数7.57个百分点，在28个申万一级子行业中排名第27。白酒和休闲服务板块调整幅度较大，直接原因是此前筹码集中度过高，公募基金调仓所致，叠加中秋需求受疫情影响，水井坊中报数据显示二季度亏损等利空因素，白酒深度回调。周末茅台披露中报，业绩符合市场预期，稳定白酒板块信心。我们认为目前白酒估值已到合理区间，配置价值进一步凸显。
行业走势回顾
市场整体表现，上周，沪深300下跌5.46%，收于4811.17点，其中食品饮料行业下跌13.03%，跑输沪深300指数7.57个百分点，在28个申万一级子行业中排名第27。细分领域方面，上周，食品饮料子板块均处于下跌状态，其中啤酒跌幅最大，下跌17.39%，其次是白酒（-15.90%）、其他酒类（-15.22%）、黄酒（-12.24%）。个股方面，仙乐健康（17.09%）、嘉必优（13.19%）、科拓生物（ 本周行业要闻及重要公告
（1）7月30日，贵州茅台酒股份有限公司发布2021年半年度报告，报告显示，2020上半年公司实现营业收入490.87亿元，同比增长11.68%；实现归属于上市公司股东的净利润246.54亿元，同比增长9.08%。（2）酒说报道，7月30日，泸州老窖国窖酒类销售股份有限公司下发文件，决定即日起停止接收国窖1573订单及暂停国窖1573货物的供应。（3）水井坊发布公告，公司与梁明锋和国威公司经过多轮磋商、深入探讨后，在合资项目的若干重要商业安排问题上难以达成一致，水井坊决定根据框架协议的相关规定向对方发出友好通知，终止框架协议和合资项目且双方均不承担任何责任。未来，双方仍将继续探讨潜在的合作机会，将继续利用各种资源和优势，推动公司持续健康发展。
投资建议
紧握一线白酒，寻找高弹性二、三线；大众品步入Q3，高基数效应逐步消失，建议布局食品板块。
风险提示：疫情超预期的风险、食品安全风险、市场风格转变风险
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深度小编
报告标题：食品饮料行业深度分析：鸡尾酒系列报告---以日为鉴，探讨推动鸡尾酒发展的因素
作者：华金证券，陈振志
时间：2020/9/23
页数：22
链接：
https://pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202009231416437405_1.pdf?1600869095000.pdf
简介：
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